华菱钢铁(000932)：盈利能力保持行业较好水平

　　本报告导读：

    　　2024 三季度公司业绩符合预期。公司产品结构持续优化，有利于持续提升盈利能力；公司股息率位列行业前列，随着资本开支压力下降，股息率有望进一步提升。

    　　投资要点：

维持“增持”评级。2024年前三季度营收1112.42亿元，同比降7.18%；归母净利润17.71 亿元，同比降56.86%，业绩符合预期。考虑钢铁下游需求仍较弱，我们下调公司2024-2026 年归母净利润预测至28.52/32.81/38.06 亿元（原45.68/50.30/56.73 亿元），对应EPS 为0.41/0.47/0.55 元。参考可比公司，我们给予公司2025 年约0.73 倍PB 估值，维持目标价为6.13 元，维持“增持”评级。

盈利能力保持行业较好水平。2024 年前三季度公司毛利率、归母净利率为6.97%、1.59%，同比降2.89、1.82 个百分点，盈利能力同比虽下降，但保持行业较好水平；根据国家统计局数据，2024 年1-9月黑色金属冶炼和压延加工业利润总额亏损341 亿元，同比降569亿元，即行业整体利润同比由盈转亏。我们认为公司能够保持相对较好的盈利能力，主要有赖于产品结构优势和较强的降本增效能力。

公司产品结构持续优化，有利于进一步提升盈利能力。公司VAMA二期高端汽车板项目于2022 年底投产，新增45 万吨/年镀锌产能（原产能115 万吨/年），预计将于2024 年达产；华菱涟钢冷轧硅钢一期一步项目已于2023 年6 月投产，新增20 万吨/年无取向硅钢成品，预计亦将于2024 年达产。此外，公司冷轧硅钢二期一步项目正在有序推进中，预计将于2025 年一季度建成投产，将新增10 万吨/年取向硅钢产能。我们预期公司新建镀锌汽车板、硅钢等相对高附加值产品产能逐步释放，将有利于公司盈利能力持续提升。

随着资本性开支减少，公司分红比例有望进一步提升。2023 年公司分红比例为31.29%，环比升5.3 个百分点；对应股息率4.84%，位列行业前列。近年来，公司资本性支出主要围绕超低排放改造、产线升级和产品结构调整、数智化三大类展开，2024 年公司新开工项目固定资产投资中，超低排放改造项目占49%、产品升级项目占45%、剩余6%为数智化转型升级项目。2025 年底前公司超低排改造及硅钢等项目将相继建成投产，我们预期2025 年后公司资本性开支压力将显著降低，公司分红率及股息率有望进一步提升。