中国神华(601088)：业绩同环比均增长 龙头优势明显

　　事项：

公司发布2024 年三季报，报告期内公司实现营收2539.0 亿元，同比+0.57%，归母净利润460.7 亿元，同比-4.55%，扣非归母净利润460.3 亿元，同比-3.70%；Q3 实现营收858.2 亿元，同比/环比分别+3.37%/+6.70%，归母净利润165.7 亿元，同比/环比分别+10.54%/+21.66%，扣非归母净利润165.6 亿元，同比/环比分别+11.54%/+27.13%。

    　　评论：

煤炭产销基本平稳，发电量增长明显。煤炭：Q3 商品煤产量/销量分别为8120/11560 万吨，同比-0.12%/+0.87%，产销逆势保持平稳。电力：发电量/售电量分别为641.0/603.8 亿千瓦时，同比+14.40%/14.86%，得益于新发电机组持续投运。运输：自有铁路运输量734 亿吨公里，同比-4.30%。煤化工：聚乙烯/聚丙烯销量9.26/8.8 万吨，同比+5.50%/+0.80%，环比+57.75%/+55.75%，煤制烯烃生产设备检修后运行效率提高。2024 年Q1-3 煤炭/电力/铁路/港口/航运/煤化工板块分别实现毛利率29.3%/15.9%/38.3%/44.1%/10.5%/6.9%，同比分别-1.1/-2.0/持平/-2.3/+3.3/-1.2pct。

长协比例小幅下滑，主业产能持续提升。2024 年Q3 公司年度长协/月度长协销售占比分别为50.7%/33.9%，合计约84.6%，同比小幅提升4.67pct，但结构变化较大，年度长协占比下降约15.54pct，或与2024 年长协方案对下游电厂需求覆盖率下滑有关。主业新增产能方面：电力端，国能（惠州）热电有限责任公司二期燃气热电联产机组工程项目（装机容量共计1000MW）于2024 年10 月正式投入商业运营；福建石狮鸿山热电厂三期1*1000MW 机组扩建工程项目获得核准，2024 年 1-9 月，集团新增发电装机容量 305 兆瓦；煤炭端，内蒙古自治区新街台格庙矿区新街一井、新街二井项目获得国家发展改革委核准批复，目前处于开工前准备阶段；新街三井、新街四井项目获得探矿权证，目前正在积极推进煤炭资源勘探和相关权证申办工作。

动力煤价底部再被验证，公司盈利稳健性突出。当前动力煤价格的底部支撑是动力煤企业保持盈利稳健的关键，2024 年/2023 年/2022 年秦皇岛Q5500 动力煤价格最低点分别为780/751/801 元/吨（2024 年数据统计截至10/31），疆煤边际定价下动力煤750 元/吨的底部再被验证。公司相较同行独有的煤电运一体化模式进一步加码长期投资价值，基于2024 年公司归母净利润Wind 一致预期以及75%的股利支付率假设，当前时点（10.31）公司的股息率约5.7%。

此外，2023 年10 月20 日至2024 年9 月30 日期间，公司控股股东国能集团积极实施增持计划，以集中竞价方式累计增持本公司1159.4 万股，占本公司已发行总股本的0.06%，增持金额约为3.65 亿元。

投资建议： 考虑到产能核增政策变化以及公司2024 年前三季度业绩等，我们调整公司2024-2026 年归母净利润预测为610.05/625.58/636.24（前值为620.76/640.01/648.13）亿元，对应pe 分别为13x/13x/13x。参考公司近三年历史估值和股息率水平，我们给予公司2025 年15 倍目标PE，对应目标价47.40元，维持“强推”评级。