昱能科技(688348)：国产微逆领军企业 关注微光储市场增长潜力

投资建议

公司是国内领先微型逆变器公司，通过打造产品3X3 矩阵，实现微光储、户光储、工商业光储三大业态联动。我们认为微逆是光伏行业中投资回报率较高、具备长期成长性的优质赛道，近期公司在微光储新市场发力，阳台及DIY市场长期潜力较大且公司竞争优势明显，β+α属性凸显。

    理由

微光储：阳台光储具备经济性和便捷性，看好该市场从德国向全欧洲、亚非拉市场辐射，长期增长空间较大，公司相较同业竞争力明显。近期德国阳台光储较为流行，我们认为市场起量核心驱动因素是无法安装屋顶光储的租户存在节省电费需求，刺激因素为设备初始投入少、节省安装费用导致投资回报率高，以及政策（今年5 月德国Solarpaket I正式获批））提升安装和并网便捷性。我们测算阳台光储投资回报率为35%，回报期2-4 年，租户在租期内可回本，且同等电价条件下阳台光储收益率高于屋顶光储18ppt。

我们测算2024/2025/2026 年德国新增阳台光储装机分别为64/105/200 万套，对应微逆市场空间分别为0.96/1.47/2.8 亿欧元，极限假设德国所有租户安装阳台光储，则德国阳台光储微逆空间为20 亿欧元。此外，阳台光储产品具备离网属性，也适合在亚非拉等电力供应不稳定区域应用。我们认为公司相较海外厂商、国内厂商均具有竞争力，体现为：1）把握时间先机，先发优势明显；2）品牌力强，针对中高端客群毛利率较高；3）EZHI产品为光储混合逆变器，设计具备差异化；4）复用原有微逆渠道。公司目前在德国阳台光储市占率20%，我们看好EZHI放量销售推动公司市占率提升。

户光储：公司微逆基本盘稳固，有望受益于25 年欧美微逆需求修复，基于：1）行业经历23、24 年渠道库存去化，厂商出货有望恢复正常；2）欧美电价仍然处于较高位置，叠加美国降息落地，光储装机经济性仍在。公司深耕微逆市场多年，是国产微逆领军企业，1Q23 开始采取一系列手段减轻库存压力，我们认为公司库存去化向好，存货周转天数呈下降趋势，我们预期2024/2025 年公司出货量同比增长20%/30%。工商业光储：国内市场为基，海外市场实现突破。公司3Q24 工商储集中交付推动营收大幅增长，我们看好公司国内在手订单充沛，今年下半年在海外工商储市场实现从0 到1突破，海外出货提升推动毛利率中枢上移。

    盈利预测与估值

维持2024、2025 年盈利预测不变，给予跑赢行业评级，考虑到公司微光储业态竞争力较强，上调目标价17%至80.5 元，对应2025 年35 倍P/E，较当前股价有32%上行空间，当前股价对应2024/2025 年35/26 倍P/E。

    风险