亚士创能(603378)：收入仍有承压 防水占比提升

　　事件描述

亚士创能发布三季报：2024 年前三季度实现收入17.2 亿元，同比下降28%，归属净利润约-0.19 亿元，同比下降123%，扣非净利润同比下降151%。单3 季度实现收入6.8 亿元，同比下降24%，归属净利润0.01 亿元，同比下降99%，扣非净利润同比下降107%。

    　　事件评论

收入承压下行，防水占比提升。公司单3 季度收入同比下降24%，行业进一步承压之下，公司同比降幅与2 季度类似。分结构看，建筑涂料、保温节能、防水材料占主营收入比重分别为61%、22%、16%，对应收入增速分别为-33%、-25%、+40%，防水收入仍实现较快正增长。聚焦建筑涂料板块，工程涂料收入同比下降33%（销量同比下降35%）；家装涂料收入同比下降28%（销量同比下降14%）；配套材料收入同比下降36%，仍以工程涂料为主导，收入在建筑涂料中占比约80%。保温节能板块下滑幅度小于建筑涂料，收入同比降幅约25%，其中保温装饰板收入同比下滑24%（销量同比下滑13%）。防水板块相对较优，实现了较快正增长，防水卷材收入同比增长38%（销量同比增长66%）、防水涂料收入同比增长54%（销量同比增长63%），但价格维度仍有压力。

产品价格整体承压，收入下行导致盈利能力承压，但减值冲回有所对冲。公司3 季度毛利率约23.2%，环比下降1.2 个百分点，同比下降6.7 个百分点。3 季度工程涂料价格环比下降4%，同比增长4%；家装涂料价格环比下降3%，同比下降20%。而防水卷材价格环比下降8%，同比下降21%，防水涂料价格环比增长4%，同比下降6%，且防水工厂陆续转固，产能发挥尚未充分，导致防水毛利率偏低。公司单3 季度期间费率约19.4%，环比下降0.4 个百分点，同比下降1.2 个百分点，公司在收入下行之际持续降本控费，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动-0.9、+0.4、+0.5、-0.3 个百分点。公司3 季度计提信用减值损失约2300 万元（去年同期减值损失约3100 万元）。最终，公司单3 季度归属净利率约0.1%，环比下降8.3 个百分点，同比下降4.6 个百分点。

现金流仍有一定压力。公司前三季度经营性现金流净额约-2.21 亿元，而去年同期约+0.66亿元，前三季度收现比约0.89，而去年同期约0.95 亿元，公司虽然进一步注重回款，但行业整体资金压力仍大。公司在应收账款层面有一定控制，3 季度末应收账款及票据约18.24 亿元，而去年同期约23.85 亿元，同比下降约24%，与收入降幅整体接近。

公司当前仍处于主动调整期，持续渠道优化，关注地产政策以及化债政策带来的行业需求逐步企稳改善。预计2024-2026 年公司归属净利润约0.2、0.8、1.3 亿元，对应估值为170、40、24 倍。

    　　风险提示

    　　1、 地产行业持续低迷；