恩华药业(002262)：内生外延 产品梯队增厚 助力业绩持续释放

投资建议

2024 年6 月，公司公告2024 年限制性股票激励计划，2024-26 年业绩考核目标为扣非归母净利润（剔除股权激励费用）分别同比增长15%、16%和17%，3 年CAGR达16%，展示了公司管理层对未来稳定发展的信心。

我们按照麻醉线、精神线和神经线梳理了公司现有产品和管线，我们认为公司存量产品集采风险基本出清，新产品进入快速放量周期，研发管线布局完善，为公司长期稳定发展奠定坚实基础。

    理由

存量产品集采风险逐步出清。据公司公告，截至2024 年7 月，公司已有多款产品纳入集采，我们认为目前核心产品纳入集采的风险相对较小，主要考虑到：1）咪达唑仑已调整为第一类精神药品；2）依托咪酯已调整为第二类精神药品，公司产品为独家长链产品，且公司下一代依托咪酯升级产品NH600001 乳状注射液已进入III期临床阶段；3）“羟瑞舒阿”+TRV130 属于精麻管制药品，拥有集采免疫属性；4）精神类产品尚未集采的大单品所处竞争格局较好，且已经纳入集采的产品已经逐步恢复正增长。

新产品进入快速放量周期。据公司公告，公司目前拥有以咪达唑仑和依托咪酯为体量偏大、增速平稳的第一梯队，“羟瑞舒阿”为体量中等、增速偏快的第二梯队，TRV130 为体量较小、增速较快的第三梯队的“金字塔”产品布局，产品结构合理。截至2023 年底，公司销售人员已达2,678 人，同比增长17.2%，通过高度重视市场准入、学术推广及医学市场服务等工作，使公司近年获批的麻醉系列产品实现了快速增长。1H24 公司麻醉类产品占总收入比例已达55.09%，同比增长2.25 个百分点，并贡献主要业绩增量，该业务线增速已明显快于精神类产品和神经类产品。

研发管线布局完善合理。据公司公告，截至2024 年6 月，创新药方面，公司目前拥有20 个在研项目，其中 NH600001 乳状注射液（依托咪酯升级产品）处于III期临床，2 个项目处于临床II期（NHL35700 片、YH1910-Z02注射液），此外公司预计将于2H24 递交3 个创新产品的IND申请。仿制药和一致性评价方面，普瑞巴林胶囊等产品获批上市，另有仿制药申报生产在审评项目9 个和一致性评价在审项目4 个。从管线布局看，创新研发产品向精麻管制类药物布局拓展，仿制药及一致性评价逐步落地。

    盈利预测与估值

我们维持2024 年和2025 年盈利预测不变，当前股价对应2024/2025 年22.1 倍/18.7 倍市盈率。我们维持跑赢行业评级，并维持目标价30.0 元（对应25.0/21.1 倍2024/2025 年市盈率），较当前股价有15.7%上行空间。

    风险