金风科技(002202)：风机制造板块毛利率修复 海外市场迎来发展新契机

风机及零部件销售毛利率同比微增，海外业务毛利率同比+5.77pct。（1）24H1，公司风机及零部件销售毛利率同比微增，海外业务毛利率同比+5.77pct。分产品看，24H1，公司风机及零部件销售/风电场开发/风电服务营收占比分别为63.20%/21.79%/11.75%，毛利率分别3.75%/56.44%/24.77%，毛利率分别同比+0.11pct/-12.89pct/+9.62pct；分地区看，24H1，公司国内/海外的营收占比分别为76.35%/23.65%，对应的毛利率分别为18.63%/17.02%，毛利率分别同比+0.41pct/+5.77pct。（2）6MW 及以上机型销售容量占比大幅提高21.10pct 至57.64%。2024 年1-9 月，公司风力发电机组实现对外销售容量9.71GW，6MW 及以上占比57.64%，同比+21.10pct，我们认为主要系风电行业机组大型化进程的不断加速。（3）2024 年1-9 月归母净利润同比+42.14%。2024 年1-9 月公司营收358.39 亿元，同比+22.24%；归母净利润17.92 亿元，同比+42.14%。

2023-28 年全球风电新增装机CAGR 9.4%，公司保持行业龙头地位。（1）市场空间。GWEC 统计2023 全球新增风电装机容量116.6GW，其中中国新增75.79GW。预计2028 年全球新增182GW，2023-2028 的CAGR 为9.4%。

其中海上CAGR 为27.5%。（2）竞争格局。据CWEA 统计，2023 行业CR10集中度高达98.4%；公司在国内市场的占有率为19.7%，市占率继续保持国内第一。据BloombergNEF 统计，2023 年全球市场中公司排名全球前一。

海外风机巨头缩减业务规模，公司海外份额有望提升。（1）在手订单充足，项目中标量位居国内第一。截至2024 年9 月底，公司在手外部订单共计41.38GW，同比增长38.21%；其中海外订单量为5.54GW，同比增长45.48%。

据中国风电新闻网统计，2024 年1-9 月中国风电整机商国内/海外项目中标情况中，公司分别以20.96GW/3.27GW 位居国内厂商第一，分别占国内/海外总中标规模的18.35%/38.19%。（2）国内陆上风机价格或已见底，毛利率有望提升。2024 年5-9 月的陆上风机（含塔筒）中标最低价从1471 元/kw 提高至1699元/kw，最高价维持稳定。我们认为随着后续陆上大型化速度放缓，风机毛利率有望提升。（3）海外风机巨头业务缩减，公司海外份额有望提升。截至2024年9 月，公司国际业务累计装机8.05GW，其中在北美洲、大洋洲、南美洲的装机量均已超过1GW，在亚洲（除中国）突破2GW。据界面新闻，GE Vernova在9 月20 日宣布，计划削减其海上风电业务的规模。西门子能源5 月8 日其风电部门Siemens Gamesa 启动了全面的重组措施和长期战略发展步骤，包括裁员等。我们认为在海外巨头因质量等问题陷入危机的同时，给国内风机公司提供了更大的海外市场切入机会，中国主机厂迎来海外发展新机遇。

盈利预测及估值建议：预计2024-2025 年公司归母净利润分别为26.09 亿元、33.74 亿元，对应EPS 为0.62、0.80 元/股。由于公司为全球第一风电主机厂，且海外开拓领先，参考可比公司估值，给予公司2025 年14-18X PE，合理价值区间为11.2-14.4 元，给予“优于大市”评级。