天赐材料(002709)：电解液盈利周期触底 静待反转

　　电解液盈利周期触底，静待反转

    　　投资要点：

Q3 营收环比增长，盈利能力底部承压。2024Q3 公司实现营业收入34.13 亿元，同比下降17.52%，环比增长14.26%；实现归母净利润1.01 亿元，同比下降78.25%，环比下降18.15%；毛利率17.90%，同比下降6.42pct，环比下降0.38pct。受上游原材料价格波动及电解液价格影响，公司的盈利水平周期底部承压。

一体化持续推进，成本优势显著。公司拥有行业内领先的液体六氟磷酸锂工艺技术，单位产能投资成本及生产成本均显著低于行业平均水平。同时，公司持续提升核心原材料的自供比例，截止2024H1，核心原材料六氟磷酸锂和LiFSI 自供比例已超过97%，进一步实现降本。在行业价格波动的情况下，公司凭借一体化布局，电解液产品市占率及盈利水平均保持行业领先地位。

积极拓展海外市场，加速全球产能布局。公司加快海外业务发展进程，多个定点项目已进入中试阶段，工厂建设有序推进。目前，公司北美及摩洛哥项目均按计划进行；美国20 万吨项目处于工厂设计及相关环评手续办理阶段；摩洛哥处于项目设计阶段，预计2026 年底将完成建设。此外，公司计划在北美设立配样室，以满足客户送样需求，进一步提升新项目的配合效率和服务质量。

布局前沿技术，聚焦研发创新。1）电解液方面，公司研发重点将集中于铁锂超高能量密度体系、三元高镍体系、三元高电压体系、硅碳体系、磷酸锰铁锂体系和钠电体系，以及镍锰二元5V 电解液开发与快充和半固态/固态电解液及配套解决方案。目前，公司硫化物路线的固态电解质已处于中试阶段，计划在2025 年建设中试产线，进行小批量的生产应用；2）正极材料方面，公司将主要聚焦于二代及三代压实型磷酸铁锂的稳定量产与销售，并开展长循环型磷酸铁锂、四代压实型磷酸铁锂、新型钠电正极材料等产品的开发，以满足动力电池市场的客户需求。

盈利预测与评级：我们预计公司24-26 年归母净利润分别为4.88、12.88、19.85 亿元，同比-74.2%、+163.9%、+54.2%。公司为电解液龙头，参考可比公司给予公司2025 年40-42 倍PE 估值，对应合理价值区间26.80-28.14元，给予“优于大市”评级。