晶澳科技(002459)：组件成本下降成果开始显现 单W盈利显著改善

　　核心观点

公司发布了三季报，2024Q3 单季度公司营业收入为169.91 亿元，同比下降11.22%，环比下降20.55%，归母净利润为3.9 亿元，同比下降80.02%，环比增长199.61%。Q3 公司组件毛利率显著好转，主要系库存结转原因。美国市场出货量维稳，单W 净利维持高位。随着N 型电池量产，Q4 公司组件成本预计持续下降。由于产业链价格中枢下移，2024 年公司业绩承压，预计2025 年行业可能逐步出清，公司经营能力领先市场，有望穿越周期。

    　　事件

公司发布了三季报，2024 年1-9 月公司营业收入为543.48 亿元，同比下降9.39%，归母净利润为-4.84 亿元，同比下降107.16%；2024Q3 单季度公司营业收入为169.91 亿元，同比下降11. 22%，环比下降20.55%，归母净利润为3.9 亿元，同比下降80.02%，环比增长199.61%。

    　　简评

Q3 公司组件毛利率显著好转，主要系库存结转原因。公司组件成本从3 月份开始改善，考虑产线流转1 个月+仓库周转1 个月+运输1 个月左右，低成本组件从7 月份才开始逐步确收，因此Q3组件成本下降，毛利率显著改善，从Q2 的3%提升至Q3 的8.7%。

美国市场出货量维稳，单W净利维持高位。Q3 公司美国组件单W 盈利维持0.3-0.4 元/W，受到201 关税豁免取消的影响较小，主要系5 月18 日以前签订订单有3 个月豁免期，而公司Q3 交付订单大多为5 月18 日以前签订。

随着N 型电池量产，Q4 公司组件成本预计持续下降。Q3 组件成本还在0.77 元/W 左右，但最新边际成本已经明显下降， 因此预计Q4 组件成本还有下降空间。

盈利预测：预计公司2024-2026 年归母净利润分别为-4.42、31. 62、45.64 亿元，同比增速分别为-106.28%、815.69%、44.35%，每股收益分别为-0.13、0.96、1.38 元，对应11 月12 日收盘市值的PE分别为-133.66、18.68、12.94 倍。由于产业链价格中枢下移，2024年公司业绩承压，预计2025年行业可能逐步出清，公司经营能　　力领先市场，有望穿越周期，维持“增持”评级。

风险分析：1、行业需求不及预期。光伏行业增速有所下滑，倘若后续全球光伏需求预计预期，将对公司盈利能力造成负面影响。2、TOPCon 行业市场竞争加剧。目前市场规划TOPCon 产能相对较多，若未来两年大规模投放市场，且TOPCon 产品未体现显著差异化，或将影响TOPCon 的盈利。3、行业产能快速扩张，盈利能力下滑风险。目前光伏产业各环节扩产规划规模较大，若后续行业产能逐步投放，那么公司可能会面临竞争加剧，盈利能力下滑的风险。4、业绩不及预期的风险。我们基于当前行业盈利持续恶化，行业可能整体下调开工率从而使供需归回正常，进而预计明年公司业绩可能转正，但若行业供需情况未能好转，公司业绩可能不及预期。