东威科技(688700)：国内电镀设备龙头 复合铜箔+光伏电镀铜打开新兴成长曲线

　　核心观点

国内电镀设备龙头，下游覆盖PCB、通用五金、新能源等行业。发展历程端，公司成立于2005 年，2006 年第一条VCP 垂直连续电镀设备诞生，2007 年自主研发推出针对PCB 的VCP 垂直连续电镀设备，由此开启PCB+通用五金电镀业务并行的局面，同时近年来积极布局复合铜箔水电镀设备、光伏电镀铜设备。财务端，2019-2023 年公司实现营收CAGR 19.8% ，归母净利润CAGR 19.5%，同时公司持续保持较高研发投入，期间平均研发费用率约8%。

PCB+通用五金电镀业务构筑坚实基本盘，2024 年PCB 订单显著回暖。1）PCB电镀业务：行业层面，虽受到PC、智能手机消费疲软，2023 年PCB 行业景气度有所下滑，但受益AI 和HPC 系统、汽车电子、通信电子等领域的未来增长，据Prismark、《印制电路资讯》预测，全球PCB 市场产值有望从2023 年的695.17 亿美元提升至2028年的904 亿美元。公司层面，2024 年8 月30 日披露的投资者关系活动记录表表示2024 全年PCB 订单有望超过最高年份2021 年的历史峰值，其主要受益于PCB 东南亚投资潮、AI 服务器及汽车电动化等。

核心产品VCP 设备在国内市占率达50%以上，并积极拓展品类，已拥有水平镀三合一设备、DES 线（厚铜细线路蚀刻设备）部分成熟水平湿制程设备。2）通用五金电镀业务：行业层面向环保、自动化、智能化发展，根据灼识咨询、公司公告，预计2026 年全球/中国相关市场规模将增长至58/33 亿元，2021-2026 年CAGR 分别为3.8%、4.6%。公司层面，公司拥有成熟的龙门式电镀设备和五金连续电镀设备两大类产品，可让客户实现安全、节能、环保、高标准、智能化生产，并有多家客户验证。

新能源业务打开新成长曲线。1）复合铜箔：行业层面，相较传统集流体，复合集流体具备控制热失控、减重及提升能量密度等优势，尤以复合铜箔在显著降低铜材成本上优势更为明显。公司层面，公司产品矩阵齐全，拥有复合铜箔“两步法”生产所需的磁控溅射设备、水电镀设备以及复合铝箔生产所需的蒸镀设备，公司双边夹水电镀设备市场认可度高，已公告与胜利精密、客户D、客户L 等签订合作框架协议并斩获订单，2023 年该产品实现销售收入3.38 亿元，同时在2023 年推出24 靶磁控溅射设备。2）光伏电镀铜：据公司2023 年年报披露，三代设备已在客户处验证中。

    　　投资建议

公司作为国内电镀设备龙头，下游覆盖PCB、通用五金、新能源等多个行业，预计公司 2024-2026 年营业收入 10.27 亿元、16.91 亿元、21.08 亿元，分别同比增长13%、64.6%、24.7%；预计公司 2024-2026 年归母净利润1.53 亿元、3.17 亿元、4.18 亿元，分别同比增长1.1%、107.1%、31.9%，分别对应PE 60.3/29.1/22.1 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　PCB 行业景气度复苏不及预期、复合铜箔产业化进程不及预期、行业竞争格局加剧、新客户开拓风险。