深度*公司*招商轮船(601872)：油运市场三季度呈现供需双弱 散运分部利润同比

公司披露2024 年三季报业绩，公司2024 年前三季度营业收入实现192.96 亿元，同比增长1.44%；归母净利润实现33.69 亿元，同比下降10.35%，分业务看，油运/散运/ 集运/ 滚装业务净利润分别实现20.60/11.70/4.72/2.49 亿元， 同比-12.23%/+106.71%/-25.90%/+14.75%。我们认为油运在供给端支撑的情况下运价中枢有望逐步抬升，散运在供需格局较好的情况下有望延续景气，看好公司油散双周期向上，维持公司增持评级。

    　　支撑评级的要点

VLCC 市场持续受到OPEC+自愿减产影响，三季度市场整体呈现供需双弱。公司前三季度油运业务实现收入69.82亿元，同比-3.59%，净利润实现20.60亿元，同比-12.23%。前三季度TD3C 航线 TCE 均值为 36,846 美元/天，同比增长4.24%，其中 2024Q3 的 TD3C 航线 TCE 均值为 28,341 美元/天，同比增长38.7%。三季度，VLCC 市场持续受到 OPEC+自愿减产影响，叠加中国进口低于预期以及油轮需求的结构性变化等负面影响，VLCC 中东-中国航线总体在 WS50点左右震荡，同时，西非出口货源不稳定，美湾原油出口更多去向欧洲。整体市场呈现供需两弱，市场可用运力较为充足，淡季运价低位震荡，即期市场机会不多。前三季度，公司 VLCC 船队在即期市场实现的日均 TCE 与去年同期基本持平，继续跑赢大部分同行可比公司。

三季度好望角船型运价拖累下BDI 指数有所走弱，前三季度干散市场整体表现好于公司预期。公司前三季度散运业务实现收入60.70 亿元，同比+17.86%，净利润实现11.70 亿元，同比+106.71%。前三季度BDI 均值累计1,845 点，同比上升57%，其中大船市场表现亮眼，今年好望角型船成为推动 BDI 上涨的核心因素，但三季度受好望角船影响， BDI 指数有所走软。公司干散货船队积极应对铁矿、煤炭、粮食、铝土矿等货种海运格局的变化，灵活采取阶段性期租和远期货锁定等策略，各船型实现日均 TCE 全面跑赢市场，全船队日均 TCE 同比增长 21%。

集运三季度贸易增长不及预期，干线新运力投入运价有所承压。公司前三季度集运业务实现收入40.53 亿元，同比+0.17%，净利润实现4.72 亿元，同比-25.90%。三季度集运市场整体呈现旺季不旺态势，在上半年红海危机和美国关税上涨预期带来的“抢运潮”影响下，三季度集运贸易量增长不及预期。根据克拉克森集装箱运输需求指数，三季度集装箱运输需求同比增长 4.9%，较二季度6.4%的涨幅明显收窄。同时，干线新运力投入，逐步消化红海危机带来的干扰，运价承压。公司经营的东北亚航线运价稳定，但需求减弱；干线运价同比上涨提振了澳新航线运价水平；其他亚洲区域内航线稳定向好。今年公司新增了印度西航线，并增加租入运力投入印度、东南亚航线，四季度是亚洲区域航线旺季，公司经营潜力有望进一步挖掘。

    　　估值

由于三季度集运贸易增长不及预期，因此我们调整此前公司盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润为48.28/61.80/74.58 亿元， 同比增长-0.2%/28.0%/20.7%，EPS 为 0.59/0.76/0.92 元/股，对应PE 分别11.4/8.9/7.4 倍，我们仍然看好油散双周期向上为公司带来的业绩弹性，维持公司增持评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　油运需求不及预期、燃油价格大幅上涨、散运和集运需求不及预期。