敏芯股份(688286)：MEMS平台启航 关注AI语音/人形机器人等新机遇

　　国内领先的MEMS 传感器平台型企业：

1）掌握全产业链核心技术：MEMS 工艺作为一种微制造技术，芯片结构设计与工艺实现之间密不可分，二者共同构成MEMS 企业的核心竞争壁垒，公司与苏州纳米所、华润上华、中芯国际成都/绍兴等共同完成了4、6、8 吋工艺线的布局和迭代，并自主构建专业的MEMS 封装测试线，在现有MEMS 传感器芯片的设计、晶圆制造、封装和测试等各环节都拥有自主研发能力和核心技术。

2）细分品类布局全面、收入构成持续多元化：MEMS 传感器市场细分品类众多，公司布局声学、压力、压感、惯性、流量、微流控执行器、光学传感器等多个器件级产品，以及车用、工控领域各类压力、惯导、激光雷达模组等系统级产品。公司目前拥有MEMS 声学传感器、压力传感器和惯性传感器三大产品线，2023 年收入占比分别为69%、23%、7%，且收入结构持续多元化，2024 年上半年，MEMS 压力传感器收入占比增长至39%。从下游应用领域来看，目前公司以手机、PC、可穿戴等消费电子为主导，同时积极布局人形机器人、汽车、工控、医疗等市场。

MEMS 传感器国产替代空间广阔。根据Yole 数据，2023 年全球MEMS 传感器市场规模达到146 亿美元，预计2029 年有望达到200 亿美元，年化复合增速约为5%，但2023 年全球TOP 30 MEMS 玩家中，主要是博世、意法、TDK 等海外大厂，大陆公司仅有四家上榜，分别是歌尔微（歌尔股份旗下）、瑞声科技、Silex（赛微电子全资子公司）、海康威视，分别位居第11/26/27/28 名，从MEMS 制造产能来看，58%分布在西方国家（北美和欧洲），约19%在日本，中国大陆仅占2.4%。整体来看，国内MEMS 产业实力尚显薄弱，未来国产化空间广阔。

AI 语音/人形机器人等带来新机遇，公司前瞻布局。生成式AI 使语音助手能更好地理解人类的意图，语音助手逐渐成为智能终端的必备功能，根据SAR 预测，到2028 年，带集成语音助手的设备的市场总销量将增至每年30 亿台，公司前瞻布局推出高信噪比、高AOP 的麦克风，充分满足人工智能音频应用的各种需求；人形机器人有望重塑全球产业格局，GGII 预测2030 全球人形机器人销量有望超60 万台，市场规模超150 亿美元，面向广阔的人形机器人市场，公司前瞻布局，可提供MEMS 麦克风、压力传感器、惯性传感器以及惯性测量单元等多种解决方案。

首次覆盖给予“增持”评级。公司微差压传感器、IMU、高信噪比MEMS 声学传感器等产品有望推动营收较快增长和毛利率回升。我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为4.88/6.26/7.54 亿元，2024/12/13 收盘价对应PS 分别为8.5/6.6/5.5 倍，选取国内领先的MEMS 晶圆代工厂赛微电子、汽车MEMS 传感器及模拟IC 公司纳芯微作为可比公司，其2024-2026 年平均PS 为9.9/7.4/5.9 倍，均高于公司2024-2026 年PS 倍数，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：手机/可穿戴等消费电子市场景气度不及预期；AI 语音/人形机器人等新兴应用场景发展不及预期；微差压传感器下游应用市场潜在政策风险；行业竞争加剧风险；数据信息滞后风险；公开信息整理不及时、不完整的风险。