贵州茅台(600519)2025年经销商联谊会点评：转型求变 强化协同

事项：

    公司近日在贵阳召开贵州茅台酒经销商联谊会，本次会议是张德芹董事长上任以来首次年度经销商大会，会上总结2024 年经营情况，并对2025 年经营工作进行细致规划及部署，反馈如下：

    评论：

回顾2024：团结实干应对挑战，料圆满完成经营目标。会上管理层以“挑战、团结、实干、绩优”四个关键词总结今年经营情况，一是产品端不断丰富产品矩阵，加大多规格飞天放量，强化散花飞天等文创产品投放，保障主品价盘稳定；二是渠道端形成自营与社会经销两大体系，统筹“4+6”10 大渠道布局，围绕“时间、产品、渠道、区域、空间”五个量比关系调节产品投放；三是品牌端持续强化品牌培育，类计开展品鉴活动超6600 场，“茅友嘉年华”等活动60余场，累计捐款捐物超1.2 亿元；四是服务端持续完善，强化品牌形象店、文化体验馆、专卖店（智慧门店）终端服务设施布局，依托i 茅台提升客户服务水平。预计2024 年将圆满完成年度经营目标，稳住茅台发展“基本盘”。

展望2025：直面问题转型求变，协同发力建设渠道新生态。公司明确当前主要任务系解决茅台酒“供需不适配”问题，一是科学认识当前“三期叠加”形势，保持战略定力，稳住茅台酒压舱石地位；二是聚焦客群、场景、服务三个转型，精准触达转化消费新需求；三是强化渠道，投放、资源、政策协同发力，自营体系加强自营店、i 茅台、大客户、企业私域的统筹、协调作用，社会经销体系充分发挥触达优势，利用传统经销商、商超百货、社会电商、酒店餐饮、专业连锁、产业私域六大渠道精准触达消费者；四是优化产品、服务布局体系，产品方面提升产品稀缺性，完善产品的防伪溯源体系，借助品牌形象店、文化体验馆、专卖店、商超专柜终端平台，从精神层面强化情绪价值。

确保普飞价格稳定，通过产品、渠道结构调整实现投放量略增。公司明确25年增长路径，产品端控制500ml 飞天投放量，减少珍品产品投放，加大多规格飞天及文创产品投放布局，乙巳蛇年生肖、笙乐飞天、750ml 茅台酒（面向餐饮）、700ml 茅台酒（面向国际）或将陆续推出。渠道端持续激发经销活力，优化专卖店、商超、电商渠道普飞投放，提升消费主导力；实时调整自营产品结构，增加公斤装飞天及非标等产品占比，提升经营能力；积极调整珍品运营模式、陈年酒及低度飞天分销政策，实现精准投放。费用端持续强化投放，聚焦茅台酒加大产品推广、品牌宣传。

投资建议：转型求变，强化协同，重申价值布局，维持“强推”评级。公司对当前环境具备清晰认识，25 年通过产品、渠道协同发力有望实现稳健增长。

考虑当前市场对批价回落及报表降速已有预期，而分红和回购等资本策略连续落地，对长线价值投资者更具吸引力。我们认为，当下投资茅台类似于配置看涨期权，向下空间有限，而宏观好转有望带来预期进一步好转及估值修复。综上，我们维持24-26 年EPS 预测为68.51/76.10/84.49 元，维持目标价2600 元及“强推”评级。