新和成(002001)：技术赋能、多元发展 成就中国精细化工翘楚

投资要点：

技术实力为基，持续突破高附加值、高壁垒、大容量产品，成就精细化工领军者。新和成立足精细化工行业，以“化工+”、“生物+”为核心技术平台，在国内率先实现维生素A、E 等产品关键中间体的产业化，在维生素、蛋氨酸、香精香料、PPS 等领域构筑了领先的技术实力，显著的成本优势以及丰富的产品布局。得益于此，公司盈利能力在全A 化工板块长期居于领先水平。

维生素：供给偏紧推动行业景气度上升，公司凭技术实力获高盈利回报，充分受益涨价潮。维生素主要用于饲料及医药化工等领域，维生素A、E 等品种技术壁垒较高，行业集中度较高。供给端看，24 年以来帝斯曼宣布剥离动物营养板块、7 月末巴斯夫路德维希港事故推动维生素A、E 供给紧张，出口景气度高；需求端看，国内猪周期利润修复，国内维生素用量存在改善空间。新和成通过改进柠檬醛、芳樟醇等上游中间体工艺实现降本，在价格承压的2023 年维生素E 净利率仍高达28%，充分受益于价格上涨。

关于维生素E，我们与市场不同的观点：即使2025 年巴斯夫装置复产，对于维生素E 价格的负面影响相对有限。我们观察到2023 年德国维生素E进口量较2006 年增长近两倍，而其余品种变化不大，考虑德国畜牧需求变化有限，故进口量大幅增长原因或在于巴斯夫维生素E 生产装置长期老化，实际产量或远低于名义产能宣称的4 万吨，未来仍将依赖进口，因此复产影响有限。

蛋氨酸：市场空间超300 亿的饲料添加剂，公司布局18 万吨液体蛋氨酸有望贡献新增量。2023 年全球蛋氨酸需求超160 万吨，随着以新和成为代表等企业的技术突破，蛋氨酸价格中枢下移，国内蛋氨酸产销量逐步提升。2024年上半年，新和成30 万吨固体蛋氨酸实现满产满销，成本优势显著，公司投资建设18 万吨液体蛋氨酸有望贡献约14 亿的营收及5 亿的净利。

香精香料：全球“嗅觉经济”复苏，规模效应带来高盈利能力。香精香料全球市场规模超300 亿美元，长期看，市场增长主要受发展中国家消费升级驱动，短期看2024 年以来海外香精香料消费强劲复苏，带动国内香料出口高增长。新和成作为国内规模最大的香精香料企业，产品丰富，市场占有率较高，规模效应使得公司毛利率显著高于竞争对手。

新材料：PPS 国产化推动者，布局PA66 产业链打开成长空间。PPS、高温尼龙、己二腈等关键新材料产品国产化率较低，受益于新能源车轻量化以及消费电子等领域发展，下游需求旺盛。新和成突破PPS 生产技术，目前产 能国内领先；PA66 方面，公司于浙江上虞基地投资25 万吨己二胺及48 万吨尼龙新材料，于天津南港百亿投资建设己二腈及己二胺装置，后续延伸规划尼龙66 产能，依托天津南港丁二烯配套装置，原料及运输具备成本优势。根据公司环评数据，浙江上虞48 万吨尼龙新材料达产后有望贡献收入145 亿元，净利润21 亿元。

盈利预测、估值分析和投资建议：我们预测2024 年至2026 年，公司分别实现营收212.26/244.32/276.98 亿元，同比增长40.4%/15.1%/13.4%；实现归母净利润53.76/60.92/68.61 亿元，同比增长98.8%/13.3%/12.6%，对应EPS 分别为1.75/1.98/2.23 元，PE 为12.6/11.1/9.9 倍（根据12 月26 日收盘价），首次覆盖给予“买入-B”评级。