江中药业(600750)：修订股权激励 上调经营目标

2025 年1 月2 日，公司发布《第二期限制性股票激励计划（草案修订稿）》，本次修订稿对激励人数、授予股票数、经营目标等进行了调整。江中药业近年通过内生与外延，OTC 业务增速持续超过行业，ROE 与营运能力均处于行业前列，此外公司分红水平高、股东回报卓越。

    　　上调经营目标，股权激励计划草案修订充分彰显公司信心

修订后激励计划拟向不超过170 名激励对象授予不超过 687.7 万股限制性股票，占激励计划草案公告时公司股本总额的 1.09%。公司考核目标包括：

1）2025-27 年资本回报率不低于15.42/15.42/15.42%（修订前2024-26 年13.6/13.6/13.6%）；2）以2023 年为基数，2025-27 年归母净利润年复合增长率分别不低于12/12/12%（修订前以2022 年为基数、2024-26 年归母净利年复合增长率分别不低于9/9/9%）；3）2025-27 年研发投入强度不低于3.91/3.92/3.93%（修订前2024-26 年3.90/3.91/3.92%）。

    　　OTC 基本盘稳固，大健康+处方药引领未来增长

OTC 作为公司基本盘增长稳健，大健康+处方药事业部高速成长中。1）中药 OTC 市场容量超 2000 亿元，近十年维持个位数增长。公司坚持十四五战略规划，有望在大单品、强品类策略带动下，实现高于行业的增长。2）大健康事业部通过实施“1+3+N”业务战略，逐步调整品种结构，聚集力量打造参灵草，同时通过品牌打造提升初元、益生菌及肝纯规模，实现有边界高质量发展。3）处方药事业部经过 2023 年组织重塑形成四条业务线与三个平台，我们预计经历 2023-24 年集采影响后收入有望企稳回升，中长期着力产品群、渠道能力、外延并购等实现高质量发展。

    　　华润入主后提质增效，加大股东回报重视度

华润2019 年入主后1）调整组织架构，3M24 营销部门由原4 个业务部调整为 OTC、大健康、处方药三大事业部:2）整合资源、聚焦主业，11M23 购买江中医投所持有的江中昌润与江中本草股权，12M23 解决与华润三九同业竞争问题；3）2021 年以来公司持续每年两次派息，2024 年公司共派发现金红利7.6 亿元，并将中期分红由三季度提前至半年度, 稳定投资者预期。

    　　维持“买入”评级

考虑到股权激励计划调动公司积极性，我们上调盈利预测，预计公司2024-26 年归母净利7.7/9.0/10.1 亿元（较前值 +0/4/5 %），给予公司2025年22x PE（参考可比公司一致预期均值22x），对应目标价31.38 元（前值28.91 元，对应25 年8.7 亿归母净利，21x PE），维持“买入”评级。

    　　风险提示：药店经营环境弱于预期，中药行业政策风险，原材料价格波动。