南极电商(002127)：国民品牌 反转焕新

　　投资要点

“南极人轻奢”发力，国民品牌有望重塑：南极人品牌始于1998 年，是中国最早成立的内衣企业之一。2008 年，公司开始品牌授权模式，目前旗下拥有国民品牌“南极人”以及国际品牌“卡帝乐鳄鱼”、“百家好”等十余项知名品牌。公司传统主力南极人品牌2020 年以来由于体系内工厂无序内卷导致产品品质下降，进而导致gmv、货币化率和业绩的下滑。2024 年公司开始发力南极人轻奢系列，通过自营模式严控品质有望实现品牌重塑。2024 年12 月31 日，公司完成老货品以及不符合要求的老代理商100%强清退，目前主流平台均为南极人轻奢系列新产品。

“南极人轻奢”，产品&管理模式上都有较大革新和改善：南极人品牌核心品类从原有的授权合作模式转变为自采与加盟模式。增强对产品质量和供应商资质的把控。目前南极人轻奢里程碑系列由公司内专门的设计团队打造，主理人曾操刀世界顶级奢侈品品牌，设计团队成员来自国内外top 品牌；原料也由公司自采并进行深度把控。2024 年10 月，南极人抖音销售额环比实现翻倍以上增长，至2024 年12 月底南极人轻奢系列全网日均GMV 已超2000 万元。

百家好品牌实现稳健增长：百家好是公司2022 年完成收购的韩国女装品牌。公司完成收购后关停了原有线下门店，转为以供应链工厂加盟模式，以抖音渠道为主。根据第三方数据统计，2024 年9-12 月百家好销售额在抖音女装大类中均处于前11 名。根据公司投关活动记录，2023年百家好已完成25 亿元GMV（2022 年以前百家好以线下为主，几乎全是增量）；2024 年公司完成47 亿元GMV，同比+88%。

看好南极人轻奢&百家好的强管控模式，达到比传统品牌授权更高的高度：我国是世界上最大的服装生产国和出口国，具备世界领先的服装供应链。然而，如何把商品卖给消费者，才是真正的难点所在。因此，品牌是目前整个产业链的稀缺环节，也是壁垒和持续盈利能力之所在。消费者之所以愿意为了品牌支付溢价，是因为相信这个品牌能提供质量靠谱的产品。而相比传统南极人，南极人轻奢最大的变化在于品质大幅提升。品质和长远发展的角度上看，南极人轻奢模式是个比传统南极人更好的模式。

盈利预测与投资评级：公司预计2024 年全年实现收入32 至35 亿元，同比+19~30%；归母净利润-1.9 至-2.5 亿元。亏损主要来自商誉减值和南极人轻奢的前期营销投放费用。我们预计公司2024-26 年归母净利润为-2.1/ 3.0/ 6.0 亿元，2025 年实现扭亏，2026 年归母净利润增长99%。

1 月22 日收盘价对应2025/26 年P/E 为40/ 20 倍。考虑到南极人作为国民品牌具备广泛知名度、轻奢系列的品牌升级有望提升品牌价值和盈利能力，首次覆盖，给予“买入”评级。