中国神华(601088)：业绩稳健+分红提升 资产配置价值强化

　　中国神华于2025 年1 月23 日发布2024 年业绩预告：

2024 年预计实现归母净利润570 亿元至600 亿元，同比-4.5%至0.5%；扣非归母净利润为585 亿元至615 亿元，同比-7.0%至-2.2%。

2024Q4 实现归母净利润109 亿元至139 亿元，同比-4.4%至+21.9%，环比-34.1%至-16.0%；扣非归母净利润125 亿元至155 亿元，同比-17.2%至+2.7%，环比-24.7%至-6.6%。其中非经常性损益主要系对外捐赠支出增加所致（2024 年12 月21 日中国神华发布《第六届董事会第五次会议决议的公告》，宣布增加2024 年对外捐赠预算14.19 亿元，并通过国家能源集团公益基金向内蒙古自治区捐赠生态综合治理资金14.19 亿元）。

    　　经营数据：Q4 煤炭产量同环比上涨，发电量有所下滑。

煤炭：2024 年商品煤产量为3.27 亿吨，同比上涨0.80%；煤炭销量为4.59 亿吨，同比上涨2.07%。2024Q4 商品煤产量为0.83 亿吨（同比+0.24%，环比+1.85%），煤炭销量为1.14 亿吨（同比-2.98%，环比-1.38%）。

电力：2024 年总发电量为2232 亿千瓦时，同比上涨5.16%；总售电量为2103 亿千瓦时，同比上涨5.27%。2024Q4 总发电量为551 亿千瓦时（同比-1.71%，环比-13.60%）；总售电量为520 亿千瓦时（同比-1.72%，环比-13.86%）。

2025-2027 年股东回报规划发布，最低现金分红比例提高至65%。2025 年1 月22日，中国神华发布《关于2025-2027 年度股东回报规划的公告》，宣布董事会提出公司2025-2027 年现金分红比例不低于65%，较2022-2024 年期间规划最低现金分红比例提高5%。以2025 年1 月23 日收盘价测算，考虑2024 年中国神华归母净利润预计为570 亿元到600 亿元，2024 年A 股息率预计为4.85%到5.11%，H 股股息率预计为6.61%到6.95%。

    　　8.53 亿元收购杭锦能源，盈利增厚在望。

收购对价：2024 年1 月22 日中国神华发布《关于收购国家能源集团杭锦能源有限责任公司（以下简称“杭锦能源”）100%股权的关联交易公告》，宣布拟以8.53 亿元对价收购国家能源集团公司所持杭锦能源100%股权。截至2024 年8 月30 日，杭锦能源母公司净资产账面价值为-42.54 亿元，此次评估增值主要来自其下属塔然高勒井田评估增值（2014-2023 年期间塔然高勒井田因发现重大战略性资源停建，并计提资产减值准备约43.19 亿元，2023 年4 月该井田已经复建，计划2028 年投产）。

资产情况：杭锦能源拥有3 座在产煤矿合计产能1570 万吨/年，1 座1000 万吨/年在建煤矿（塔然高勒井田），以及2*600MW 煤电机组，2022、2023、2024 年1-8 月净利润分别为0.84、-19.36、-26.38 亿元，扣非净利润分别为0.62、1.12、0.31 亿元。

2023-2024 年1-8 月期间杭锦能源亏损主要系敏东一矿自2023 年9 月到2024 年10月停产，以及2024 年捐赠内蒙古生态治理资金15.43 亿元等事项造成非经常性损失所致。

收购影响：此次交易的财务影响将在2025 年中国神华财务报表体现，同时本次收购有助于中国神华提高战略储备资源，巩固一体化运营优势，提升公司长期盈利能力：

1）本次交易涉及煤炭保有资源量38.41 亿吨，可采储量20.87 亿吨，分别占2024 年6 月末中国神华的11.40 和13.59%；2）中国神华下属的塔韩铁路是塔然高勒煤矿主要外运通道，同时蒙东能源具备煤电一体化经营优势，有助于进一步夯实中国神华一体化运营模式，未来伴随塔然高勒煤矿投产，杭锦能源盈利能力有望进一步提升。

盈利预测、估值及投资评级：考虑煤价下滑影响，我们下修公司2024-2026 年业绩预测，预计公司2024-2026 年营业收入分别为3523.05、3457.93、3435.44 亿元（原预测值为3440.76、3532.98、3588.69 亿元），实现归母净利润分别为581.94、555.

38、533.56 亿元（原预测值为635.20、650.90、670.29 亿元），每股收益分别为2.93、2.80、2.69 元，当前股价38.41 元，对应PE 分别为13.1X/13.7X/14.3X。考虑公司股息率维持较高水平，我们维持“买入”评级。

    　　风险提示：煤矿产能释放受限、资本开支和现金分红风险、煤炭价格大幅下跌。