凯莱英(002821)：小分子重回稳健增长 新兴业务精彩纷呈

临床CMDO领先企业，全流程一体化布局完善公司是CDMO 领域领先企业，公司以小分子业务起家，基于多年技术积累，积极开拓新兴业务领域。公司提供小分子药物全生命周期外包服务，核心业务聚焦在等级高、量级大的产品阶段，法规监管要求严的领域。为全球超1100 家客户提供了药品全生命周期的一站式服务，与众多全球制药巨头形成了较强的合作粘性，逐步构建起创新药一体化服务生态圈。

行业供需逐步改善，医药创新动能蓄势聚力

全球生物医药行业需求向上，CDMO 供需结构趋向平衡。近两年行业需求仍有待修复，产能相对过剩，供需矛盾依旧存在，从周期角度看仍处于拐点待向上阶段。展望2025 年及后续几年，1）需求端随着全球步入降息周期，有望逐步复苏；2）供给端因部分头部企业放缓扩产进程，中小企业部分关停，产能持续去化，行业整体趋向动态平衡发展。小分子依旧占据重要位置，多肽、寡核苷酸、ADC 等新兴方向蓬勃发展。近年来，CGT、ADC、RNA 等创新生物疗法层出不穷，增长迅速。但从构成看，小分子仍占据半壁江山，2023 年占比54.86%。

多肽、寡核苷酸等热度提升，加速发展，1H24 中VC 交易除小分子领域外，热点领域多集中于抗体/蛋白、CGT、多肽、寡核苷酸等。

    　　小分子业务稳盘提质，新兴业务再起航

小分子业务稳中向好，步入商业化项目收获期。2024 年6 月公司宣布取得前辉瑞英国Sandwich Site 的API Pilot Plant 及R&D Laboratory,完成公司首个欧洲研发生产基地布局，进一步提升了CDMO 业务的全球供应能力。结合在手订单情况公司预计2024 年小分子PPQ 项目达28 个，后续将有更多项目进入商业化阶段，将推动小分子业务更为稳定增长。随着公司对海外设施的整合梳理，以及行业需求端的逐步回暖，整体有望维持稳健增长。

新兴业务多板块需求旺盛，开启增长新阶段。1）多肽业务：公司加快多肽商业化产能建设，截至年底预计公司多肽固相合成总产能超20000L，同时已获得多个跨国制药公司的临床中后期项目订单，并与国内重要客户签订GLP-1 多肽商业化订单。2025 年起有望快速增长。2）寡核苷酸业务：截至1H24 公司已承接29 项新项目同比增长70.6%。寡核苷酸行业整体需求旺盛，后续有望持续保持高速增长态势。3）ADC 业务：在生物药CDMO 百余个在手项目中，ADC 项目占比超过50%。此外还有制剂业务、临床CRO 等业务在稳步推进中，新技术输出和合成生物学板块也在实现突破。

    　　投资建议

我们预计2024-2026 年公司实现营业收入58.86 亿元、67.61 亿元、78.07 亿元（同比-24.8%/+14.9%/15.5%）；实现归母净利润9.17 亿元、11.63 亿元、12.81 亿元（同比-59.6%/+26.8%/+10.1%）。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

    　　市场竞争加剧风险、回款不及预期风险、汇兑损益风险、地缘政治风险、客户需求恢复不及预期风险等。