泸州老窖(000568)：精耕细作稳增长 数字化改革成效逐步显现

　　事项：

事件：2025 年3 月2 日，泸州老窖举办以“精耕细作稳增长，改革创新谋发展”为主题的2024-2025 泸州老窖经销商大会表彰暨营销会议，会议回顾2024 年公司发展成果，表彰优秀经销商合作伙伴和一线营销将士，部署2025 年营销工作、展望“十五五”发展目标，彰显公司决心和信心。

国信食饮观点：1）回顾2024 年，公司各项指标稳健增长，数字化工程取得阶段性成效，核心单品开瓶表现、会员资产、战略终端数量及质量等均取得提升。2）展望2025 年，公司坚持“销售为王”，围绕六大思维转变，聚焦市场精耕细作，强化经销商通过开瓶拉动实现盈利，进一步做实消费者工作。我们认为公司坚持长期主义，在组织战略定力和渠道执行力赋能下，以消费者带动渠道盈利、以数字化赋能渠道管理的增长逻辑在逐步验证。维持此前盈利预测，预计2024-2026 年EPS 为9.43/10.07/11.29 元，同比增长4.8%/+6.7%/+12.2%，对应PE 13.4/12.6/11.2x，维持“优于大市”评级。

    　　评论：

回顾2024 年：各项指标稳健增长，数字化工程取得阶段性成效2024 年公司围绕“坚定、攻坚、创新、协同”的主题，取得稳健发展，主要表现在：1）前三季度营收/净利润同比增长11%/10%，预计2024 年全年公司各项主要指标将再创历史新高，其中国窖品牌销售超过200 亿元，泸州老窖品牌超过100 亿元。2）数智化方面初步构建起“基层是数据，管理是算法，决策是模型，AI 是智能选择”的数智化发展架构，核心单品开瓶数量、开瓶终端、开瓶会员占比等均取得提升。3）秉持“服商、扶商、护商、富商”发展思路，全年有效终端网点、进货终端、战略零售终端数量增长、单点销售贡献能力提升。4）品牌文化提升，国窖连续8 年携手澳网。5）产能保障增加，建成优质固态纯粮白酒10 万吨、酒曲10 万吨和储酒38 万吨的黄舣酿酒生态园，建成投入行业首家智能包装中心。

展望2025 年：坚持“销售为王”，加强精耕细作的组织执行力公司坚持乐观主义、长期主义、价值主义，始终做到“围绕销售、支撑销售、赋能销售”，2025 年公司将围绕六大转变（上升市场→下降市场、渠道思维→消费者思维、数量思维→利润思维、促销思维→情绪价值创造、放任思维→管理思维、习惯思维→年轻人思维）重点开展营销工作。1）聚焦战略市场精耕细作，保持西南、华北粮仓市场优势，推动不同品类下沉县、乡、村级市场。2）坚定以消费者为中心，推进消费、渠道、组织数智化。3）构建以利润和效率为中心的新厂商一体化关系，持续提升客户利润水平、深化分级授权、强化服务保障，三级公关体系（总部、销售公司、销售单元）加强资源协同。

    　　管理禀赋驱动，数字化改革成效逐步显现

一方面，公司管理禀赋和营销执行力的优势仍在：当前白酒行业竞争态势从分化向集中演绎，酒企从前几年高速增长阶段步入精耕细作抢份额阶段，对组织和渠道力提出更高要求；老窖具有一支积极性高、执行力强的销售队伍，善于细化网络、细耕终端、细作服务，是公司抢夺消费者心智的核心优势。另一方面，公司战略眼光长远，数字化工程成效逐步显现：我们认为本轮白酒行业变革中消费者是稀缺资源，公司领先于行业做数字化改革，决策依据从“单商模型”到“单客模型”过渡，以真实动销拉动渠道盈利改善，短期渠道仍需时间教育和适应，但开瓶数据、终端数量&质量、渠道管理效率已在逐步验证。

    　　投资建议：维持“优于大市”评级

维持此前收入及盈利预测，2024-2026 年收入318.05/334.91/368.98 亿元，同比+5.2%/+5.3%/+10.2%；预计归母净利润138.83/148.17/166.19 亿元，同比+4.8%/+6.7%/+12.2%。当前股价对应估值13.4/12.6/11.2x，处于历史较低水位；按照2023 年60%现金分红率计算，预计2024 年股息率在4.5%，估值支撑作用较强，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示

    　　白酒行业需求复苏不及预期；食品安全问题；政策风险等。