昆药集团(600422)：核心品种快速增长 品牌+渠道建设稳步推进

　　投资要点

事件：1.2024 年公司实现收入84.01 亿元（-0.34%，同比，口径均为重述后，下同），实现归母净利润6.48亿元（+19.86%），实现扣非归母净利润4.19亿元（+25.09%）；2.2024Q4 公司实现收入26.01 亿元，实现归母净利润2.03 亿元，扣非归母净利润1.30 亿元；3.公司拟每十股派发股利3 元，股利支付率达35.04%。

品牌打造稳步推进，核心品种保持快速增长：2024 年，公司围绕“昆中药 1381”企业品牌、昆中药参苓健脾胃颗粒及舒肝颗粒的产品品牌，以多维度、全方位、高频次的广告投放驱动品牌蓄势跃迁，以聚主流、拓渠道、广覆盖的商道建设助力终端覆盖提升，并将品牌声量与渠道营销紧密结合，加速实现终端转化。昆中药1381整体销售实现历史突破，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒及清肺化痰丸合计同比增长20%，清肺化痰丸营收规模破亿，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒营收规模再创历史新高。

顺利完成收购圣火，打造银发健康引领者：2024 年12 月，华润圣火成为公司的控股子公司并纳入公司合并报表范围；华润圣火2024 年实现收入8.2 亿元（+8.8%），实现净利润2.1 亿元(+3.6%)，净利率仍高达26%。此次华润圣火正式纳入公司并表范围，不仅增厚公司利润，也对公司实现公司三七业务战略性、专业化整合，助力公司打造三七产业链标杆企业起到重要作用。未来，公司将对旗下的络泰及理洫王血塞通软胶囊产品依据各自特点做好市场定位区分，共同打造 777 品牌，做大做强三七口服制剂品类，拓展业务领域，提升市场份额。2024 年，血塞通系列口服产品整体保持稳健增长，其中，得益于渠道覆盖及医院开发持续上量，血塞通滴丸通过“以价换量” 逐步缓解因集采价格下降所带来的收入承压，重归过亿产品阵营。

集采平稳落地，25 年集采品种有望实现恢复性增长。24 年12 月，全国中成药集采续约落地，公司200mg 规格注射用血塞通（冻干）中标价为9.22 元/支，血塞通滴丸中标价为24.38 元/盒。血塞通软胶囊中标价为25.88 元/盒，均为0 降幅续约中标；此外，按照此次集采续约规则，公司三七血塞通系列产品，包括公司注射用血塞通（冻干）（其他品规）、血塞通软胶囊、血塞通滴丸（其他品规）、血塞通颗粒、血塞通片，圣火药业血塞通软胶囊（其他品规）等共计14 个品规均为本次集采“供应清单”内品种，除100mg 规格冻干粉需满足小剂型价格不高于高剂型外，其余品种也均满足0 降幅续约条件。此次集采续约执行至2027 年12 月31 日，期限长，为公司集采品种的价格稳定提供了保障。2024 年，公司注射用血塞通（冻干）产量下降60.78%，销量下降54.66%，库存也同比减少36.3%，我们认为，公司集采平稳落地，前期估值压制因素已去除，未来估值有望得到一定修复。

盈利预测与投资评级：考虑到公司背靠华润，当前品牌打造与渠道建设稳步推进中，我们预计公司25-27 年利润为7.5/9.1/11.4 亿元，3 月11 日收盘价市值对应PE为18/15/12X，维持“买入”评级。