中信银行(601998)：中长期资金助力价值发现

　　投资要点

    　　作为高股息、低估值、低持仓的优质股份行，中信银行受益于中长期资金入市，估值有望修复。

事件概览：香港联交所最新资料显示，3 月12 日，瑞众人寿增持中信银行300 万股，每股作价5.9439 港元，总金额为1783.17 万港元。增持后最新持股数目约为7.44 亿股，最新港股持股比例为5%，占中信银行总股本1.3%。

    　　基本面：盈利差距收窄

中信银行当前盈利能力领先股份行平均，但较头部银行招行仍有差距。展望未来，中信银行和头部银行的盈利能力差距有望收窄，驱动估值差距收窄。中信银行24Q1-3 ROE 10.14%，优于其他股份行平均的9.95%，但较头部股份行招行的15.38%仍有差距。分部拆解后，中信银行盈利能力劣势主要来自零售业务，而在对公领域有较大优势。展望未来，中信较招行的盈利能力差距有望收窄，主要归因零售、对公业务的盈利能力差行业性收窄、中信银行加杠杆能力打开。

（1）零售和对公的盈利差距将收窄：①零售业务：投放利率下行+减值压力上行，零售综合盈利能力下降。②对公业务：行业“反内卷”带来利差水平企稳、减值压力保持平稳，对公综合盈利能力平稳。我们测算当前新发放按揭贷款的经济利润约在53bp，而新发放10 年期企业贷款的经济利润约在78~114bp。中信银行对公业务能力突出（24H1 中信银行对公分部税前ROA 较招行高65bp），受益于对公、零售业务盈利差的行业性收窄，较招行的盈利能力差距有望收敛。

（2）高级法实施，加杠杆空间有望打开：当前招行实施高级法，而中信银行仍实施标准法。资本计量方法的差异，导致中信银行加杠杆空间相对有限。当前中信银行正推进高级法实施，如顺利落地，有望打开加杠杆空间，支撑中信银行较招行的ROE 差距收窄。

（3）盈利能力收窄有望带动估值差距收敛：上市股份行的PB 估值和ROE 水平基本呈正相关关系，随着盈利能力差距缩小，中信和招行的估值差距有望收敛。

    　　截至2025 年3 月14 日收盘，招行2024 年PB 估值为1.09x，中信银行为0.57x。

    　　交易面：高股息低持仓

    　　中信银行高股息、低持仓，且转债转股扰动消退，受益于中长期资金流入。

（1）股息维度，高股息且分红比例潜在提升：截至2025 年3 月14 日收盘，中信银行2024 年股息率4.74%，高于四大行平均的4.57%和上市银行平均的4.49%。同时，中信银行分红比例潜在提升，主要考虑：①中短期来看，中信银行母公司中信集团披露，计划自2024 年开始提升分红比例，2024 年不低于27%、2026 年力争达到30%。作为重要子公司，中信银行有望提升分红比例有望提升；②中长期来看，随着可转债基本完成转股、高级法申请和审批推进，中信银行资本压力有望显著改善，为分红比例的中长期提升奠定基础。

（2）持股结构，低持仓且转债扰动已经消退：24Q4 末，中信银行的主动型公募基金重仓持股数目，仅占自由流通股的1.1%，重仓市值仅占公募基金整体持仓的0.02%，主动筹码较少。同时，中信银行可转债已经于2025 年3 月4 日摘牌，转债转股带来的交易面扰动已经消退。

（3）险资举牌，有利于推动中信银行价值发现：监管提出要“更大力度推动中长期资金入市指导意见及实施方案落实落地”，以保险为代表的中长期资金入市有望提速。本次险资“举牌”，有助于以中信银行为代表的低估值、高股息、优质上市银行价值发现和估值修复。

    　　盈利预测与估值

预计中信银行2025-2026 年归母净利润增速为0.69%/0.97%，对应BPS 为13.30/14.12 元。给予中信银行目标2025 年PB 估值0.70x，对应目标价9.31 元/股，现价空间30%。

    　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。