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紫金矿业(601899):成长性仍强 看好估值提升

admin 2025-03-17 09:12:14 精选研报 3 ℃
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量价齐升预期下,我们估计公司未来几年业绩将持续增长(25-28 年归母净利CAGR 14%)、并看好估值提升(25 年目标估值15X),对应A/H 目标价21.99 元/21.36 港元,均维持“买入”评级。

      外在竞争力:量与成本优势凸显

量方面,公司成长性强,20-24 年矿产铜产量CAGR 24%,增速领先大部分全球头部铜矿企业;2020-2024 年矿产金产量CAGR 12%,增速在全球主要金矿企业中亦位列前茅;24-28 年继续规划铜/金产量CAGR 均8-10%;且兑现能力佳,14-23 年铜/金产量规划平均完成率分别为104/96%。同时公司具备较强的高性价比并购及内生资源裂变能力,23 年铜/金资源量较14年翻了6/3 倍。成本方面,技术领先+低成本收矿+优异的成本控制,使得公司矿产铜、矿产金成本均位于全球前20%分位。

      内在基因:技术与管理领先

技术方面,公司管理层均为矿业、技术出身;公司在开发第一座矿山“鸡肋矿”紫金山过程中,形成了多项创新技术、创立了“矿石流五环归一”矿业工程管理模式,紫金山一度成为经济效益最好的“中国第一大金矿”。而后公司在“技术优势-能够开发更多的矿山-巩固技术优势”之间形成正循环。

      管理方面,公司兼具国企规范性、资源优势与民企的灵活机制、决策效率。

      行业:铜、金均为中长期价格趋势向好的品种

铜方面,铜供给约束性较强、需求景气度高,我们坚定看好长期铜价上行趋势,铜价中枢有望达10000 美元/吨以上;短期铜价或高位震荡,全球经济向上共振或是开启铜价上涨周期的启动点。金方面,金价短期影响要素是美国关税政策变化,强底部支撑或在2500-2600 美元/盎司。长期来看,逆全球化和出于对美元信用的担忧,金价或震荡上行,有望超3000 美元/盎司。

      我们看好估值提升,维持“买入”评级

我们看好公司估值提升:1)公司当前PE 估值11.6X 处于19 年以来区间的19%分位,有望修复;2)我们测算25 年公司黄金业务利润占比(40%)或逼近铜业务利润(45%)(23 年金/铜为28%/52%),黄金属性或应加入估值架构。量价齐升预期下,我们估计公司业绩或持续增长,测算24-28年归母净利320/390/458/509/543 亿元,25-28 年CAGR 14%。分部估值:

铜/金/锌等其他毛利占比45/40/15%,目标估值基于可比公司Wind 一致预期PE 均值12/19/13X(25E);A/H 股近3 年平均溢价率11.54%,测算A/H目标价21.99 元/21.36 港元(前次:19.67 元/19.01 港元),均维持“买入”。

风险提示:铜、金价不及预期;公司扩产项目进展受阻;成本超预期上升。

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