昆药集团(600422)：华润赋能持续推进 打造银发健康产业引领者

事件：公司发布2024 年年报，2024 年实现营业收入84.01 亿元（同比重述调整后-0.34%，调整前+9.07%），归母净利润6.48 亿元（同比重述调整后+19.86%，调整前+45.74%），扣非归母净利润4.19 亿元（同比+25.09%，重述前后一致），归母净利润、扣非归母净利润双创历史新高。

2024 年各项经营指标向好，华润赋能持续深化。2024 年公司收入同比下降0.34%，分业务板块来看，2024 年公司口服剂实现收入36.93 亿元（同比+1.18%），针剂收入5.39 亿元（同比-49.09%），药品批发与零售收入达36.55 亿元（同比+6.07%），业务结构持续优化。公司提质增效成果显著，其中销售费用率26.50%（-4.82pct），管理费用率4.42%（+0.35pct），研发费用率1.27%（+0.15pct）。现金流管理能力增强，全年实现经营性现金流量净额8.08 亿元（同比+7.12%）；资产质量方面，资产减值损失同比减少0.45 亿元至0.22 亿元。

围绕777 三七口服系列，打造老龄健康/慢病管理领导者。公司深耕三七产业链，2024年血塞通口服系列保持稳健增长，其中络泰/理洫王软胶囊销量达15.84 亿粒（同比+11.27%），血塞通滴丸重归过亿产品阵营。我们预计777 事业部有望实现快速增长，基于：1）圣火并表后，血软成为公司独家品种，双方资源优势互补，共同做大三七口服制剂；2）血软以原价中选集采续约，预计国采品种身份将加速医院市场开发，同时借力昆药商道加快布局百强连锁、中小连锁及广阔市场，提升零售终端覆盖率；3）持续打造“777”品牌，建立“三七就是777”的品牌联想，强化消费者对血塞通软胶囊有效成分三七总皂苷作用的认知，有望将血软打造成为心脑血管疾病防治领域的重磅单品，持续巩固公司在“老龄健康-慢病管理”领域的市场地位。

打造精品国药领先者，昆中药核心品种快速增长。公司依托“大单品+全渠道+品牌化”的战略布局，2024 年消化、情绪治疗、感冒呼吸三大产品矩阵的核心品种参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒及清肺化痰丸销售规模合计同比增长20%，清肺化痰丸营收规模破亿，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒营收规模创新高。我们看好昆中药1381 销售加速增长，基于：1）公司持续加大广告投放力度，首发品牌文化宣传片《问道1381》，为昆中药1381 奠定宏大的品牌格局；2）重点打造参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒等黄金单品，精准定位脾胃调理和情绪治疗等慢病赛道；3）渠道改革显效，2024 年公司顺利完成昆药商道建设，助力昆中药产品终端覆盖率稳步提升。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年的归母净利润为7.51 亿元、9.06 亿元、10.76 亿元，同比增长16%、21%、19%，当前股价对应2025-2027 年PE 分别为18X、15X、12X。公司战略目标明晰，致力于成为“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康-慢病管理领导者”。2025 年是昆药与华润融合的第三年，业绩增长进入高质量阶段，维持“买入”评级。