招商蛇口(001979)：三大主营齐头并进 减值压力加速出清

　　投资要点：

收入增长减值加速，多项业务全面开花。2024 年，公司营业收入1789.48亿元，同比增长2.25%；实现归母净利润40.39 亿元，同比下降36.09%；主要系受行业整体下行影响，公司开发业务项目结转毛利率同比下降，计提房地产项目减值准备同比增加所致。2024 年，公司聚焦产品突围和创新营销，销售排名站稳行业五强，产品力跃居中国房企排行榜第四；公司加大力度转型发展，不断提高资产运营质量和物业服务规模。

财务策略更为稳健，融资成本持续下行。公司全年经营活动现金流量净额319.64 亿元，期末货币资金余额达1003.51 亿元。2024 年末，公司剔除预收账款的资产负债率62.37%、净负债率55.85%、现金短债比为1.59，“三道红线”始终处于绿档。公司积极响应房地产融资新模式，全年落地经营性物业贷款92 亿元。公司全年新增公开市场融资154.60 亿元，票面利率均为同期同行业最低水平；2024 年末，公司综合资金成本2.99%，较年初降低48BP，保持行业最优水平。

多年持续稳定分红。2024 年度公司利润分配方案预案为：以公司总股本90.61亿股扣除公司回购专用证券账户上的股份0.19 亿股后的股本总额90.42 亿股为基数，向全体股东每10 股派发现金红利1.9353 元（含税），合计现金分红金额（含税）为17.50 亿元，占到合并报表中归属于上市公司普通股股东净利润的43.33%，按照3 月17 日收盘价测算股息率为2.00%。公司近几年现金分红比例维持在归属于上市公司普通股股东的净利润的40%左右，分红派息政策稳健，2023 年起分红比例较前几个年度有所提升。

销售聚焦核心城市，积极培养代建能力。2024 年公司累计实现签约销售面积935.90 万平，签约销售金额2193.02 亿元。2024 年，公司累计获取26 宗地块，总计容建面约225 万平，总地价约486 亿元，公司需支付地价约为335亿元。2024 年，公司在“核心10 城”的投资金额占比分别达90%，其中在一线城市的投资占公司全部投资额的59%。公司于2024 年3 月正式设立专业公司招商建管，作为招商蛇口旗下统筹管理并开展代建业务的专业公司。

    　　2024 年，公司新增77 个代建项目，新增代建管理面积约898 万平。

投资建议：维持“优于大市”评级。我们预测公司2025、2026 年的EPS 分别为0.49 和0.59 元，每股净资产分别为12.44 和12.68 元，考虑公司销售保持竞争优势，融资背景强，集中出清历史遗留问题，我们给予公司估值适度溢价，即2025 年20-25XPE 与0.9-1.1XPB，综合两种估值方法，合理价值区间为11.20~12.28 元，维持“优于大市”评级。风险提示：行业面临销售下行和政策不及预期风险。