舍得酒业(600702)：压力持续释放 公司着眼长期

公司24 年实现营收53.6 亿元（同比-24.4%），归母净利3.5 亿元（同比-80.5%）；由于公司对23 年度业绩回溯调整，但未披露23 年各季度调整后数据，故本文涉及的24Q4 同比数据均以未调整的23Q4 数据为基数。24Q4营收9.0 亿元（同比-51.1%），归母净利-3.2 亿元（同比转负）。公司24 年以调整为主，产品端，在消费整体弱复苏背景下，加大产品升级力度，阶段性提高品牌建设的市场投入；渠道端，公司主动实施“控量挺价”策略，积极协助经销商全力提升动销，为消化渠道库存及后续销售提供强力支撑。展望看，我们预计25 年公司将继续重视各价位段产品的均衡布局，推动公司持续稳定发展。“买入”。

2024 经营端承压，渠道端积极提升经销商质量分档次，24 年中高档酒收入41.0 亿元（同比-27.7%），占公司酒类业务营收比重为86%（24Q4 中高档酒收入同比-60.3%）；24 年普通酒收入6.9 亿元（同比-23.4%，24Q4 普通酒收入同比-26.3%）。我们判断公司战略大单品品味、智慧舍得受环境影响承压；舍之道下半年有所降速；沱牌T68 定位百元以下价位，放量支撑销售表现。分区域，24 年酒类业务省内/省外营收分别为15.1/32.8 亿（同比-19.7%/-30.0%），省内市场持续深耕，省外聚焦核心市场。至24Q4 末，公司经销商2663 家，较23 年末净增加8 家；公司加强经销商管控力度，促进渠道质量提升。

着眼长期稳健发展，主动为渠道纾压，24 年盈利能力有所承压24 年毛利率同比-9.1pct 至65.5%，24Q4 同比-18.6pct 至53.7%，毛利率同比下行主要受公司产品结构调整影响。费用端，24 年销售费用率同比+5.6pct 至23.8%（24Q4 同比+19.5pct 至36.0%），系年末春节前营销费用刚性所致；24 年管理费用率同比+1.1pct 至10.2%（24Q4 同比+4.0pct 至11.9%）；录得24 年归母净利率同比-18.5pct 至6.5%（24Q4 同比转负）。

至24 年底，公司合同负债1.6 亿，同比/环比分别减少1.1/0.1 亿；24 年公司销售回款57.7 亿（同比-21.7%，24Q4 销售回款同比-37.4%），回款降幅低于收入降幅。

蓄力长期，期待商务需求稳步恢复带动业绩改善，维持“买入”评级公司注重长期主义，但考虑到外部环境及消费复苏节奏，故我们调整盈利预测，预计25-26 年EPS 1.24/1.33 元（较前次-3%/-7%），引入27 年EPS为1.51 元。参考可比公司25 年平均PE 56x（Wind 一致预期），给予25年56x PE，目标价69.44 元（前次65.28 元，对应25 年51x），“买入”。