舍得酒业(600702)：主动释放压力 期待景气改善

　　事件

公司发布2024 年报，2024 年公司收入53.57 亿元，同比-24.41%，归母净利润3.46亿元，同比-80.46%。2024Q4 收入8.97 亿元，同比-51.20%，归母净利润-3.23 亿元，同比-168.11%。2024Q4（收入+Δ合同负债）8.88 亿元，同比-50.29%。2024年销售收现57.67 亿元，同比-21.65%，2024Q4 销售收现11.82 亿元，同比-37.37%。

    　　中高档酒承压、低档酒量减价升

2024 年中高档酒/低档酒分别收入40.96/6.93 亿元，分别同比下滑27.66%/23.44%，其中中高档酒量/价分别同比下滑12.09%/17.62%，低档酒量/价分别同比-41.69%/+31.33%。中高档酒承压，我们判断主因核心单品品味舍得受商务需求弱复苏的影响仍在去库存阶段。

    　　省内量减价升，收入增速优于省外

2024 年省内/省外分别实现收入15.11/32.77 亿元，分别同比下滑19.72%/30.03%，省内量/价分别同比-31.85%/+17.79%，省外量/价分别同比下滑26.87%/4.18%。

2024Q4 省内表现延续优于省外，省内/省外分别同比下滑49.79%/58.78%。2024 年公司经销商净增加8 家至2663 家，其中省内/省外经销商数量分别+79/-71 家。

    　　毛利率下滑费用率增加，净利率延续承压

2024 年毛利率65.52%，同比-8.98pct，我们判断或主要受产品结构变化、货折增加去库存等影响。商务需求承压，行业竞争加剧，公司协助渠道去库存，延续正常费用投放导致费用率有所增加，净利率延续承压，销售费用率/管理费用率/营业税金及附加比率分别为23.82%/10.17%/19.45% ，分别同比增加5.61/1.20/5.12pct。综合影响下，2024 年公司归母净利率为6.45%，同比-18.56pct。

    　　主动释放压力，维持“买入”评级

考虑次高端白酒需求恢复仍需时间，我们预计公司2025-2027 年营业收入分别56.50/60.98/64.04 亿元，分别同比增长5.46%/7.93%/5.03%，归母净利润分别为5.75/7.43/8.45 亿元，分别同比增长66.43%/29.20%/13.71%，对应CAGR 为34.72%，对应2025-2027 年PE 估值分别为34/26/23X。鉴于公司主动释放库存压力，随着宏观经济复苏，商务需求复苏弹性较大，维持“买入”评级。

    　　风险提示：次高端白酒消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不达预期。