比亚迪(002594)：单车盈利环比稳健；期待高端化再发力

　　4Q24 业绩符合市场预期

公司公布4Q24 业绩：收入2,749 亿元，同环比+53%/+37%；归母净利润150 亿元，同环比+73%/+29%；对应24 年全年收入7,771 亿元，同比+29%，归母净利润403 亿元，同比+34%。4 季度销量冲高，毛利率和单车盈利环比稳健，研发投入力度大，整体表现符合市场预期。

    　　发展趋势

总量稳健向上，出口显现亮点，期待1Q 业绩同比高增。2024 年公司产品组合稳健，经历1Q24 销量低谷后，发布全新一代混动技术，销量逐季快速攀升，4Q 单季度超过150 万辆，全年销量427 万辆，同比+40%，其中海外销量达到42 万辆。2025 年1-2 月累计销量同比+92%达62 万辆，海外同比+119%达13 万辆、表现亮眼，我们认为公司在中国市场份额稳固，出海销量有望实现更快增长，并伴随产品高端化，共同助推产品组合向上。展望1 季度，增量同比增速可观、销量结构改善明显（出口销量占比高），国内市场价格政策较为稳定，我们预计1Q25 公司仍将兑现利润同比高增。

持续加大研发投入，单车盈利稳健。2024 年公司综合毛利率为21.0%，同比+0.8ppt；4Q24 经历会计政策调整（质保费计入营业成本），还原后4 季度剔除比亚迪电子估算毛利率为25.4%，同环比+0.3ppt/-0.2ppt。费用端保持稳定，24 年还原后销管研比率为13.9%，同比+0.9ppt；对应4Q24 为14.1%，主要系研发费用提升带动。4Q24 汽车&电池业务估算单车净利润9,333 元，环比持平，规模效应持续释放，盈利稳中向好。拆分利润来看，虽然4 季度非经损益12.3 亿元，环比+67.9%，主要系政府补贴增加，但综合考虑到公司研发金额大幅增长、资产减值计提充分，利润较为扎实。

技术迭代稳固份额、推动高端化，看好2025 年出海表现。公司于近期发布了全新智驾方案和新纯电平台，智驾标配和超充技术上车可进一步提升公司产品竞争力，稳定价格和盈利，我们期待国内市场稳定保持30%以上份额。受益于出海地区扩张和混动车型投放，公司出口销量1-2 月表现强劲，海外工厂投产进一步加速，有助于应对复杂外部环境；同时公司通过港股配售，美元融资以支持更灵活的海外投资。高端化方面，2024 年腾势、方程豹、仰望品牌销量略增，但伴随腾势N9 等新车进一步完善矩阵，高阶智驾加码，定价超预期，我们判断公司在高端车型的技术定价能力进一步提升。

    　　盈利预测与估值

维持跑赢行业评级和盈利预测，公司A/H 股当前股价对应25E 21x/21xP/E，我们看好车型周期走强趋势，维持当前A/H 股目标价440 元/445 港币，分别对应A/H 25E 24x/23x P/E，较当前股价有17%/10%上行空间。

    　　风险

    　　智能化表现不及预期，出海销量不及预期，高端车型销量不及预期。