华电国际(600027)：火电盈利改善 新增获核准抽蓄项目

　　业绩简评

3 月27 日公司发布2024 年年报，2024 年实现营收1129.9 亿，同比-3.6%；实现归母净利57.0 亿，同比+26.1%。24 年度计划现金分红0.21 元/股，分红比例约45.7%，当前股价对应股息率约3.8%。

    　　经营分析

燃料成本下行助火电盈利能力持续改善，公司营收小幅下降而归母净利高增。2024 年，公司共完成上网电量2084.5 亿千瓦时、同比-0.5%，平均上网电价约511.7 元/MWh、同比-0.9%。分电源看，24 年公司煤电机组利用小时同比-215 小时；燃机利用小时同比-35小时，但报告期内新投产山东章丘2 台500MW 级燃机，使得公司燃气发电量同比+7.4%；水电机组利用小时同比-431 小时。量价齐跌致使公司发电分部拖累总营收下滑1.2pcts。受益于市场煤价中枢下移，公司24 年入炉标煤单价为965.2 元/吨、同比-7.0%；完成供电煤耗287.5g/kWh、同比-1.8g/kWh。煤价与煤耗双降，公司燃料成本同比-6.5%，火电业务实现毛利率约9.2%、同比+1.2pcts。

25 年初以来市场煤价持续下行，而公司火电资产集中布局的区域年度长协电价降幅较小，25 年煤电点火价差有望进一步走阔。

长期股权投资收益下降，影响所得税费用。虽然23 年因安监趋严和相关生产手续不齐全等问题导致停产的长城三矿24 年盈利修复，但受福城矿业减值影响，公司全年参股煤矿投资收益约3.8亿，可比口径下同比-27.7%。此外，受风光电利用小时、综合电价下降、期间费用增长、投资收益下降等因素影响，报告期内华电新能源贡献投资收益26.5 亿、同比-10.3%。权益法核算的长期股权投资收益减少，导致所得税费用中所对应的调整项相应减少，从而使得公司24 年综合所得税率结构性上升。

25 年计划资本开支120 亿，较24 年略有增加。24 年，公司累计完成资本开支约91.4 亿、同比-10.6%；25 年计划资本开支约120亿。从项目储备来看，公司24 年新获3 个抽蓄项目核准。考虑到抽蓄项目两部制电价机制配套完善，未来投资收益可期。

    　　盈利预测、估值与评级

预计公司2025~2027 年分别实现归母净利润66.7/73.5/80.0 亿元，EPS 分别为0.65/0.72/0.78 元，公司股票现价对应PE 估值分别为8 倍、8 倍和7 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　电力需求不及预期，煤价下行不及预期，参股项目业绩不及预期，大额资产减值。