冰轮环境(000811)：期末合同负债同比增8% 盈利能力稳定

　　事件描述

冰轮环境发布2025 年一季报，Q1 实现营收13.73 亿元，同比下降16.05%；归母净利润0.94亿元，同比下降22.45%；扣非归母净利润0.83 亿元，同比下降12.12%（考虑追溯调整后）。

    　　事件评论

    　　2025Q1 期末合同负债同比增8.0%，连续两个季度同比增速转正。

订单趋势：2023 年第二季度开始伴随宏观经济压力加大、部分原先高增速细分领域资本开支放缓，估计订单增速从2023Q2 开始有所放缓（合同负债可部分反映公司订单预收账款情况，2023 年Q1-Q4 末合同负债余额同比增速分别为+36.4%/+13.8%/-6.0%/-4.0%，2024Q1/Q2/Q3 末同比增速分别为-12.8%/-12.6%/-10.5%）；2024Q4 末合同负债同比增速1.4%（考虑追溯调整后数据），为过去六个季度以来首次转正，2025Q1 末同比增速约8%，连续两个季度同比增速转正且增速提升；或对公司Q2-Q4 营收形成支撑。

参考2024 年情况，分业务结构来看：1）2024 年国内营收46.56 亿元，同比下降20.53%；国外营收19.79 亿元，同比增长20.95%，海外市场拓展顺利。2）中央空调（即：烟台冰轮集团香港有限公司）营收22.55 亿元，同比下降2.3%，推测主要受国内业务拖累；制冷压缩设备（冷链物流+能源化工）推测营收下降较多，主要源于冷链物流基地建设进度缓慢和炼化、光伏、锂电等工业领域资本开支放缓。考虑到目前数据中心、核电等领域的制冷需求提升，以及冷链十四五规划收官在即，我们预计中央空调和冷链物流板块订单在2025Q1 或许有所回暖。

2025 年战略：公司制定2025 年战略主题为“以终为始，择高而立”，即：保持技术领先，努力实现全球突破，择高一流标杆，提高国际化率。全年努力实现营收和现实利润增速高于国民经济增速。

2025Q1 净利率7.68%，同比微降。其中，2025Q1 毛利率25.03%，同比提升1.37pct；期间费用率18.17%，同比提升0.98pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率均略有提升，可能源于营收降幅较大。

现金流：2024Q1/Q2/Q3/Q4 经营活动现金流净额分别为-3.77 亿元/1.18 亿元/1.81 亿元/7.99 亿元，全年合计7.21 亿元，同比增112%；经营现金流大幅好转。2025Q1 经营现金流净额为-3.76 亿元，同比略有小幅改善。

盈利预测与估值：公司深耕压缩机60 余载，掌握核心技术，冷链和能化领域中长期需求仍在，且前瞻布局碳捕集CCUS 设备和氢能装备。我们预计2025-2027 年公司实现营收69.7 亿元/76.3 亿元/83.8 亿元，同比增速为+5.1%/+9.4%/+9.8%；归母净利润6.79 亿元/7.57 亿元/8.54 亿元，同比增速分别为+8.1%/+11.6%/+12.7%，对应PE 估值为13.2x/11.8x/10.5x。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、冷链及工业订单释放不及预期风险；2、原材料成本上涨风险。