杭州银行(600926)：利息加速 息差企稳 利润持续高增长

　　杭州银行2025Q1 营收同比增速2.2%，归母净利润同比增速17.3%，利息净收入同比增速6.8%。2025Q1 末不良率环比持平于0.76%，拨备覆盖率环比-11pct 至530%。

    　　事件评论

业绩：利息高增拉动营收，浮盈兑现支撑盈利。2025Q1 利息净收入加速增长6.8%，增速加快主要源于Q1 净息差企稳及扩表强劲。Q1 非利息净收入同比下滑5.4%，一方面去年非息收入高基数，另一方面主要是受到一季度债市波动的影响，投资收益等其他非息收入下滑18.0%，Q1 末OCI 余额环比下降19 亿至37 亿元，预计兑现部分浮盈释放盈利。

但中收同比增长22.2%，预计源于财富代销降费影响出清及理财规模持续增长。得益于公司资产质量长期保持优异，信用减值金额同比下降57%至6.8 亿，信用成本同比降低，推动盈利加速释放，Q1 净利润继续保持17.3%的高增速。

规模：存贷增长强劲，预计全年信贷继续保持双位数以上增速。2025Q1 总资产较期初增长5.2%，贷款较期初增长6.2%。贷款结构上，对公（含贴现）较期初增长9.7%，在经济大省挑大梁的背景下，发达区域基础建设需求仍然旺盛，支撑对公贷款规模稳健增长。

零售贷款规模较期初小幅下滑1.3%，预计受消费贷、经营贷需求下降的影响；去年下半年以来杭州楼市回暖，房贷提速，预计今年全年房贷延续回暖态势。2025Q1 存款较期初增长6.0%，其中对公增速6.6%，零售增速6.5%，Q1 末活期占比41%，环比回升1pct。

息差：负债成本持续改善，有效缓释息差下行压力。预计2025Q1 息差企稳，带动利息净收入增速回升。2024 全年净息差1.41%，Q4 以来净息差企稳，推动利息净收入增速持续回升，核心源于负债成本加速下行，同时由于年初以来贷款尚未降息等因素影响，生息资产收益率降幅预计放缓。2024 全年存款成本率同比下降15BP，预计Q1 存款成本保持改善趋势，全年维度看，预计负债成本将持续加速下行，即使年内贷款降息，预计也可对冲部分资产收益率下行的影响，利息净收入继续保持稳健增长。

资产质量：长期保持优异，风险抵补能力雄厚。Q1 末不良率稳定于0.76%，关注率环比-1BP 至0.54%，拨备覆盖率环比小幅回落11pct 至530%，绝对水平继续保持行业第一，各项指标保持优异。2024 全年不良净生成率0.80%，同比上行，主要反映零售风险波动，但不良净生成率绝对水平仍保持同业良好水平。考虑杭州银行互联网贷款规模占比较低且与头部机构合作，预计风险总体可控。非信贷资产的减值准备仍然充裕，2024 年末债权投资减值准备余额高达119 亿元，预计可对盈利的长期可持续高增长形成支撑。

投资建议：业绩长期保持高质量高增长，当前估值被显著低估。Q1 利润保持高增速，息差企稳、利息净收入增速上行，扩表保持强劲，预计全年利润增速、ROE 水平、资产质量指标继续领跑行业。目前估值0.74x2025PB，对应未来一年预期股息率4.7%。2024 年分红比例提升后DPS 同比高增长25%，结合利润增速，未来三年复合股息率预计领跑行业。短期股价临近可转债强赎价（空间0.4%，转债余额已降至87 亿元），造成估值被显著低估，转债消化后估值存在上行空间。重点推荐，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。