江南化工(002226)：营收及利润双双增长 外延拓展值得期待

事件描述

公司发布2025 年一季报，实现收入20.1 亿元（同比+1.6%，环比-27.6%），实现归属净利润1.5 亿元（同比+1.0%，环比+3.3%），实现扣非归属净利润1.3 亿元（同比+6.5%，环比+10.4%）。

    　　事件评论

25Q1 收入及利润双双平稳增长，盈利水平小幅提升。作为兵器工业集团打造民爆产业链“链长”的核心单位，公司民爆产品结构齐全，在产能、规模及技术实力等方面位于行业前列。公司一季度营收为20.1 亿元，同比增长1.0%；扣非净利润为1.3 亿元，同比增长6.5%；受益于原料硝酸铵跌价，一季度销售毛利率为27.4%（同比+1.0 pct，环比+1.4pct），净利率为9.9%（同比+0.2 pct，环比+3.1 pct）。此外，公允价值变动损益为889.8万元，主因公司持有的雪峰科技股票股价变动。

民爆行业需求稳定增长，原料硝酸铵价格下跌，民爆生产企业利润率稳步向上。2025 年1-3 月，民爆生产企业工业炸药累计产量达90.0 万吨（同比+1.5%），产销同比延续去年11 月以来的转正趋势，行业需求处于修复通道；2025 年1-3 月，民爆下游采矿业和基建固定投资完成额累计同比分别为5.6%和11.5%，下游需求稳定增长，行业无新增供给，民爆景气度稳步向上。截至2024 年末，公司工业炸药年产能达到76.55 万吨，位列全国第一，公司作为民爆龙头企业，有望充分受益于行业需求稳步增长。

新疆地区作为核心区域市场，一季度产销维持高增速，公司新疆产能位列第一。2025 年1-3 月新疆地区工业炸药产量和销量分别为10.8 万吨和10.6 万吨，分别同比增长15.6%和16.0%，产销增速领先全国。截至2024 年12 月末，公司在新疆区域拥有工业炸药生产许可能力近21 万吨，且以混装产能为主，位列全国第一。子公司新疆天河化工是公司在新疆的主力军，2024 年营业收入为21.2 亿元（同比+19.0%），净利润为4.0 亿元（同比+15.1%），表现十分亮眼。后续公司将进一步优化产能布局，继续实施从低效益地区向高效益地区的产能转移，扩大公司在核心区域市场的份额，增厚公司利润。

国际市场开拓稳步推进，奥信化工注入后有望大幅增强公司海外项目优势。公司国际化业务布局已辐射纳米比亚、蒙古、刚果(金)、塞尔维亚等亚、非、拉、欧国家和地区。2024年公司海外收入为10.2 亿元，同比增长27.9%，海外收入占比从9.0%提升至10.8%。

公司实控人承诺2025 年底注入旗下民爆子公司奥信化工。奥信化工是中国民爆产品进出口龙头企业，已在全球15 个国家运营17 个项目，在海外建成近20 万吨/年炸药产能。

2024 年奥信化工的营业收入为32.2 亿元，净利润为4.1 亿元。因北京奥信化工科技发展有限责任公司海外项目尽职调查需要一定时间，目前正在按计划积极推进中，整合完成后公司国际化市场区域布局将更为广阔。

公司作为兵器工业集团打造民爆产业链“链长”的核心单位，产品结构齐全，在产能、规模等方面位于行业前列，以新疆为核心，以海外为增量，驱动业绩增长，预计2025 年-2027 年归属净利润为10.6、16.6、19.0 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、下游采矿及基建资本开支不及预期；2、信用减值风险。