长江电力(600900)：业绩高增分红提升 利率下降打开估值

来水好转、费用下降，2024 年业绩同比提升19%。公司发布年报一季报，2024 年公司实现营业收入844.92 亿元（同比+8.12%），归母净利润324.96 亿元（同比+19.3%）；2025Q1 营业收入170.15 亿元（同比+8.68%），归母净利润51.81 亿元（同比+30.56%）。2024 年收入利润增长主要来自电量提升、财务费用下降和投资收益增长。2024 年公司资产负债率降低1.1pct 至60.79%，财务费用同比下降11.4%（下降14.25 亿元）；投资收益增加5.08 亿元/同比+10.68%，其中处置湖北清能股权贡献4.21 亿元。2025Q1 电量提升带动收入增长，在发电量增长的情况下，营业成本下降1.2 亿元，预计为折旧维修等成本下降，同时财务费用同比降低3.7 亿元。2024 年两期分红合计230.73 亿元，分红率71%，对应最新收盘价股息率3.2%。

来水恢复蓄水高位，六库联调增发电量。根据经营公告，2024 年来水好转，公司完成发电量2959 亿千瓦时（同比+7.1%），全年节水增发电量128.7 亿千瓦时，创历史新高。2025 年年初公司蓄能偏高，2025Q1公司实现发电量576.79 亿千瓦时，同比增长9.35%。截至3 月末，测算长江电力蓄能同比偏高超40 亿度，为二季度发电打下基础。

业绩提升、分红稳定，公用事业标杆走向DDM 之路。2024 年公司电量提升带动业绩增长，同时承诺十四五70%分红率，分红预期稳定即可使用DDM 估值。此外，公司电站推进扩机增容，流域联调增发电量，推进抽蓄建设，接管长龙山抽蓄电站、多个抽蓄项目开工建设，折旧、财务费用下降释放利润，水电龙头仍有成长空间。

盈利预测与投资建议。预计公司25~27 年归母净利润分别为346、366、378 亿元，最新收盘价对应PE 分别为21/20/19 倍。公司盈利稳定、现金流充裕，承诺高分红率。作为水电龙头，参考同业公司给予公司25年25 倍PE 估值，对应35.31 元/股合理价值，维持“买入”评级。