云南铜业(000878)：业绩稳健 凉山矿业注入在即

西南区域铜业龙头，经营稳健。公司是中铝集团、中国铜业唯一铜产业上市平台，主要业务涵盖了铜的勘探、采选、冶炼，贵金属和稀散金属的提取与加工，硫化工以及贸易等领域。产量方面，2024 年，公司生产铜精矿含铜 5.48 万吨，同比减少13.97%；生产阴极铜120.6 万吨，同比减少12.6 %，生产黄金12.71吨，同比减少21.5%，生产白银 348.99 吨，同比减少52.7%，生产硫酸482.86万吨同比减少6.5%。业绩方面，2025 年H1 公司营收889.13 亿元，同比+4.27%，归母净利13.17 亿元，同比+24.32%；扣非归母净利11.22 亿元，同比+9.68%，业绩继续稳健增长。

普朗铜矿为公司核心矿山。截止2025 年6 月末，公司保有矿石量9.56 亿吨，同比增加0.41 亿吨；铜金属量361.37 万吨，铜平均品位0.38%。迪庆有色普朗铜矿保有铜金属资源量278.22 万吨，占公司总的铜资源量比例为77%。

    　　2024 年普朗铜矿铜产量为3.06 万吨，占公司产量的56%。

西南铜业完成搬迁，冶炼端受加工费下滑影响业绩。公司已形成西南、东南、北方三大冶炼基地，即西南铜业、东南铜业、赤峰云铜三大冶炼厂，截至2024年底产能合计为140 万吨。从过去几年冶炼端运营情况来看，三大冶炼厂均处于满产状态，西南铜业2024 完成产能搬迁，2025 年上半年公司阴极铜产量按合并报表口径已经达到77.94 万吨。公司冶炼端收利润受加工费下滑影响较大，2025 上半年赤峰云铜、东南铜业净利润分别为2.45 亿元和1.66 亿元，同比分别变化-45.1%和-52.4%，主要是受到铜精矿加工费大幅下滑的影响。

背靠中铝，凉山矿业即将注入。公司计划购买云铜集团持有的凉山矿业40%股份，从而实现控股并表。收购完成后，凉山矿业将成为上市公司控股子公司，持有股份达到60%。凉山矿业历史盈利较好，目前拥有3 宗采矿权，包括拉拉铜矿、红泥坡铜矿、大田隘口镍矿，年产能分别为165 万吨、198 万吨、60 万吨。

其中拉拉铜矿生产多年运营稳定，年产铜精矿约1.3 万吨；而红泥坡铜矿为凉山矿业核心增量，预计在2026 年建设完成，2027 年投产，2029 年达产，将为公司提供增量。公司是中铝集团、中国铜业唯一铜产业上市平台，大股东体内还有多个铜矿山资源，公司背靠大股东，资源并购未来可期。

投资建议：公司作为中铝集团旗下唯一铜产业上市公司，凉山矿业注入在即，未来其他铜产业产注入可期，冶炼产能国内领先，已形成西南、东南、北方三大冶炼基地布局。我们预计2025-2027 年公司实现归母净利润17.79/23.03/28.71亿元，对应2025 年9 月29 日收盘价的PE 分别为18/14/11 倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。