奥瑞金(002701)：整合顺利落地 两片罐盈利拐点或将近

事件：公司发布 24&25Q1业绩。公司 2024年实现收入 136.73亿元（同比-1.2%），归母净利润7.91 亿元（同比+2.1%）；单24Q4 收入28.16 亿元（同比-10.2%），归母净利润0.29 亿元（同比-56.8%）；25Q1 收入55.74 亿元（同比+57.0%）、中粮并表贡献收入增量，归母净利润6.65 亿元（同比+137.9%），扣非归母净利润1.89 亿元（同比-28.4%）、扣非利润波动主要系并购产生中介费用及并购贷利息费用影响，且上年同期投资收益基数较高。

创新产品&服务提升附加值，三片罐利润稳定。24 年公司金属包装产品及服务/灌装服务分别实现收入121.23/1.66 亿元（同比+0.7%/+10.0%），金属包装产品及服务毛利率为18.1%（同比+1.3pct），由于三片罐行业客户绑定更为深入、格局更稳定，公司三片罐罐价&利润水平均保持高位，贡献主要利润。公司持续引领行业创新技术发展，依托AI 技术推出虚拟人健康管家“小希”，推动自有品牌犀旺生态建设；开发覆膜铁技术，并围绕预制菜、高端滋养品、新能源精密结构件等新赛道推出鎏金系列碗罐、能量环罐等创新型产品，拓展灌装服务、信息化辅助营销、体育营销等新业务，围绕“包装+”不断强化综合包装解决方案的提供能力。

两片罐行业整合在即，龙头担当体现。25 年1 月公司对中粮包装并购落地，奥瑞金与中粮包装二者两片罐客户结构存在一定差异化、我们预计中粮拥有较多可乐等优质客户，有望提升公司经营质量。两片罐行业当前处于，1）资本开支周期低位；2）盈利能力低位，并购落地后公司产业协同能力有望加强、规模效应有望提升，随行业进一步集中、行业内央企利润考核加强、两片罐龙头出海提速，龙头对下游议价能力有望提升，盈利有望稳步修复至合理水平，届时公司产能规模优势有望有效体现。

盈利短期承压，经营效率平稳。公司25Q1 毛利率为13.6%（同比-4.7pct），扣非归母净利率为3.4%（同比-4.1pct），受两片罐罐价调整影响，盈利能力短期承压，25Q1 销售/管理/研发费用率分别为1.3%/4.0%/0.5%（同比-0.1/-0.3/+0.1pct）。截至25Q1 末存货/应收/应付账款周转天数分别为42/72/51 天（同比-7/-11/-18 天），25Q1 经营性现金流净额为-0.35 亿元（同比-6.44 亿元），受并购支出影响现金流短期波动。

    　　盈利预测：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为13.3/9.3/10.2 亿元，对应PE 分别为10X、15X、13X。