金牌家居(603180)：四驾马车全面升级 家装渠道快速增长

事件：金牌家居发布2024 年年报及2025 年一季报。2024 年公司实现营业收入34.75 亿元，同比下降4.68%；归母净利润为1.99亿元，同比下降31.76%；扣非后归母净利润为1.41 亿元，同比下降39.80%。24Q4 公司实现营业收入10.59 亿元，同比下降3.61%；归母净利润为0.80 亿元，同比下降36.61%；扣非后归母净利润为0.59 亿元，同比下降52.33%。25Q1 公司实现营业收入5.87 亿元，同比下降8.35%；归母净利润为0.35 亿元，同比下降4.16%；扣非后归母净利润为0.14 亿元，同比增长0.78%。

    　　25Q1 家装渠道稳增，境外增速靓丽

分产品看，公司24 年整体厨柜/ 整体衣柜/木门实现收入20.25/10.59/2.50 亿元，同比分别-9.30%/+1.41%/+1.82%，公司25Q1 整体厨柜/整体衣柜/木门实现收入3.22/2.06/0.36 亿元，同比变动-17.15%/+8.26%/+43.92%，厨柜业务略有承压，衣柜业务保持稳定，木门业务大幅增长。

分渠道看，公司24 年经销店/直营店/大宗业务/境外实现收入17.56/0.10/12.42/3.35 亿元， 同比分别-6.62%/-89.59%/-2.64%/+ 22.34%，公司积极推动海外市场布局，持续开拓北美/澳洲/东南亚市场，实现境外收入增长。25Q1 经销店/大宗业务/境外实现收入3.06/1.87/0.74 亿元，同比分别+7.17%/-20.21%/-9.47%，公司通过直营店转经销商策略，促进经销店渠道收入增长。

未来公司将持续聚焦“四驾马车”业务，构建以“零售、家装、精装、海外”四大业务，通过提升研发管理、加速数字化转型升级，推进“四驾马车”战略迭代升级。家装渠道方面，公司通过系统性赋能，帮助经销商具备家装开发能力，实现从单纯的产品销售向整装解决方案能力的提升，形成以零售家装、整装、以及家装直供三位一体的家装渠道业务矩阵。2024 年公司家装渠道业绩同比实现约40%增长。

25Q1 净利率企稳，产品结构优化带动毛利率同比增长盈利能力方面，24 年公司毛利率为28.68%，同比下降0.91pct，主要系公司24 年将部分直营店转经销策略以及收入结构变化；24Q4 公司毛利率为31.81%，同比增长0.65pct。25Q1 公司毛利率为29.96%，同比增长1.95pct，主要系产品结构优化。

期间费用方面，24 年公司期间费用率为24.03%，同比增长1.22pct ， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为　　11.97%/5.67%/6.12%/0.27% ， 同比分别-0.06/+1.00/-0.08/+0.36pct。24Q4 公司期间费用率为25.31%，同比增长3.38pct ， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为12.97%/5.53%/6.25%/0.56% ， 同比分别+2.86/+1.50/-1.43/+0.45pct。25Q1 公司期间费用率为27.10%，同比增长1.92pct ， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为13.72%/6.77%/6.18%/0.43% ， 同比分别

    　　+0.42/+0.50/+0.84/+0.16pct。

24 年公司净利率为5.54%，同比下降2.40pct；24Q4 公司净利率为7.36%，同比下降4.17pct。25Q1 公司净利率为5.44%，同比增长0.01pct。

投资建议：公司积极推进数字化转型升级，多渠道、多品类全面发力，衣柜、木门快速成长。我们预计公司2025-2027 年的营业收入为37.31、40.74、43.45 亿元，同比增长7.36%、9.22%、6.65%，归母净利润为2.17、2.31、2.65 亿元，同比增长8.87%、6.30%、14.89%，对应PE 为13.2x、12.4x、10.8x，给予25 年17.3xPE，目标价24.33 元，维持买入-A 的投资评级。

风险提示：市场竞争加剧风险；渠道品类拓展不及预期风险；原材料价格上涨风险。