水井坊(600779)：24年顺利收官 25Q1稳健开局

事件：公司2024年 实现收入52.2亿元，同比+5.3%，归母净利润13.4亿元，同比+5.7%；其中24 单Q4 实现收入14.3 亿元，同比+4.7%，归母净利润2.2亿元，同比-12.3%。25Q1公司实现收入9.6亿元，同比+2.7%，归母净利润1.9亿元，同比+2.2%， 25Q1 业绩符合市场预期。

收入平稳增长，市场下沉精耕。1、产品端，2024 年高档酒实现收入47.6 亿元，同比+2.0%，其中销量同比+2.7%，吨价同比-0.7%，预计主要系八号放量增长贡献；中档酒收入2.6 亿元，同比+29.1%，其中销量同比+36.1%，吨价同比-5.1%，主要系新品天号陈高速放量。此外，25Q1 高档酒收入8.5 亿元，同步+6.7%，中档酒收入0.5 亿元，同比-34.2%。2、渠道端，2024 年批发代理渠道实现收入45.0 亿，同比+2.4%，新兴渠道实现收入5.3亿元，同比+10.0%。25Q1批发代理渠道实现收入6.1 亿元，同比-0.1%，新兴渠道实现收入2.9 亿元，同比+0.3%。3、在行业需求承压的背景下，公司积极维护渠道库存健康和利润体系稳定，集中力量培育核心市场，全年新开门店数量1000 家以上，渠道精细化程度稳步提升，顺利完成年初既定的经营目标。

盈利能力保持稳定，现金流略有承压。1、24年公司毛利率同比下降0.4个百分点至82.8%；费用率方面，销售费用率同比下降1.3 个百分点至25.1%，管理费用率提升0.9 个百分点至8.2%，财务费用保持稳定，全年净利率提升0.1 个百分点至25.7%。2、25Q1 公司毛利率同比上升1.5 个百分点至82.0%，销售费用率下降7.6个百分点至27.5%，25Q1净利率下降0.1个百分点至19.8%。

3、25Q1销售现金收现7.3 亿元，同比-21.3%；截至25Q1末公司合同负责9.4亿元，同比-18.7%，行业去库存周期下，现金流略显承压。

24 年顺利收官，25Q1稳健开局。1、在当前行业需求增长放缓，竞争愈发激烈的环境下，公司立足全新的战略，将从品牌、产品、渠道、文化、战略投资五大维度不断发力，持续夯实企业核心竞争力。2、展望2025 年，公司将正式推出“第一坊”产品，进一步提升团购业务占比；公司将持续扩大消费者覆盖面，在重点城市加速开拓核心门店，并提高标杆门店销售额，多管齐下实现收入和市场份额的持续提升。

盈利预测与投资建议。预计2025-2027 年EPS 分别为2.81 元、3.03 元、3.31元，对应动态PE 分别为17 倍、15 倍、14 倍。公司名酒基因深厚，渠道库存健康，价值链体系稳定，核心产品均处于次高端价格带，长期向好趋势不变，维持“买入”评级。