森麒麟(002984)：2025Q1业绩短期承压 看好“黄金三角”全球产能布局

　　事件描述

4 月23 日，公司发布《2024 年年度报告》与《2025 年一季度报告》，2024年森麒麟实现营业收入85.11 亿元，同比上涨8.53%；归母净利润21.86 亿元，同比上涨59.74%；扣非归母净利润21.26 亿元，同比上涨62.96%。2025Q1实现营业总收入20.56 亿元，同环比分别-2.79%/-5.28%；归母净利润3.61 亿元，同环比分别-28.29%/-21.52%；扣非后归母净利润3.55 亿元，同环比分别-28.58%/-13.15%。

    　　事件点评

2024 年公司产品产销两旺，2025Q1 盈利水平承压。2024 年，公司实现轮胎产量3222.61 万条，同比+10.22%；实现轮胎销售3140.87 万条，同比+7.34%；其中，半钢胎销量3049.23 万条，同比+7.12%；全钢胎销量91.64万条，同比+15.52%。2025Q1 实现轮胎销售737.74 万条，同比-3.02%；其中，半钢胎销量716.37 万条，同比-1.60%；全钢胎销量21.37 万条，同比-34.61%。

2024 年公司整体毛利率为32.84%，同比+7.63 pct，2025Q1 实现毛利率22.75%，同环比分别-8.58 pct/ -2.46 pct，主要系关税退税和原材料成本变化。

泰国工厂业绩大增，摩洛哥工厂将实现大规模投产放量。森麒麟(泰国)是公司目前重要的盈利引擎，2024 年实现营业总收入53.37 亿元，同比+22.69%，净利润13.06 亿元，同比+53.72%。公司第二座海外基地，摩洛哥工厂年产1200 万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目目前正处于产能爬坡阶段，2025 年将实现大规模投产放量。另外，公司持续平稳推进欧洲智能制造基地“西班牙年产1200 万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设。

全球贸易摩擦升级，全球化布局分散风险。2025 年3 月，美国援引《贸易扩张法》第232 条，对全球进口轮胎（除墨西哥、加拿大外）统一征收25%关税，豁免“对等关税”叠加。2025 年4 月，美国对所有国家征收10%的基准关税，并实施“对等关税”政策，越南、泰国、柬埔寨等中国轮胎企业的主要海外基地也被纳入关税范围，税率分别为46%、36%、49%，此次加征税率对不采取报复行动的国家实施90 天关税暂停。2024 年，美国国内轮胎消费量合计约3.37 亿条，进口轮胎约2.32 亿条，进口依赖度高达68.8%，中短期内难以补充巨大的需求缺口。美国此次关税政策几乎覆盖全球主要轮胎出口国，而中国轮胎企业产能已遍布东南亚、欧洲、北美等地，海外产能布局有助于规避部分风险。森麒麟中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局为参与全球化竞争提供有力支撑。

    　　投资建议

预计公司2025-2027 年净利润分别为20.1/ 23.5/ 27.3 亿元，对应PE分别为10/ 9/ 7 倍。考虑摩洛哥工厂即将放量，有望贡献业绩增量，维持“买入-A”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动、国际贸易摩擦、新项目不及预期、汇率波动等风险。