美的集团(000333)：C端抢出口+B端成长加速 一季报表现大超预期

公司发布2025 年一季报。2025Q1 公司实现营业收入1278 亿元，同比+21%；归母净利润为124 亿元，同比+38%；扣非归母净利润127.5 亿元，同比+38%，公司一季报收入业绩表现大超市场预期。

抢出口助力toC 智能家居，toB 工商业解决方案成长加速。1）C 端智能家居整体收入同比+17.4%，我们预计抢出口带动外销增长30%+，内销受益国补保持个位数增长，其中COLMO+东芝双高端品一季度零售额同比增长超55%。2）25Q1 新能源及工业技术板块收入111 亿元，同比+45%，威灵汽车部件继合肥、安庆后，启动墨西哥生产基地建设。3）智能建筑收入99 亿元，同比+20%，2024 年公司并表瑞士Arbonia 气候部门提升欧洲竞争力，电梯控股东芝中国区业务强化布局。4）机器人与自动化收入73 亿元，同比+9%。公司2024 年机器人业务营收-8%，我们预计2025 年全年机器人业务同比有望转增。

盈利能力稳步提升，利润蓄水池持续增厚。剔除质保金费用影响，公司毛销差（毛利率-销售费用率）同比下降1.1pcts，主要跟外销快于内销、toB增长快于toC 带来的收入结构有关。费用方面，公司2025Q1 管理/研发/财务费率为2.75%/3.39%/-2.21%，分别-0.36pct/+0.01pct/-2.73pct，其中财务费用率大幅变动主要系汇兑损益。综合推动公司25Q1 归母净利率提升至9.7%，同比+1.2pcts，盈利能力提升明显。资产负债表方面，公司合同负债同比增长11%，表明经销商打款积极性高，其他流动负债环比增加94 亿元再创历史新高，利润蓄水池持续增厚。现金流质量高，公司Q1 经营活动产生现金流量净额143 亿元，继续跑赢利润表现。

国际化布局再下一城，关税壁垒应对有方。4 月29 日，美的集团宣布完成对西班牙Teka 集团的收购（除Teka 俄罗斯子公司），交易完成后，Teka将继续保留原有组织架构及三大核心品牌Teka（综合厨房品牌）/Küppersbusch（高端家用电器品牌）/Intra（家居解决方案），截止2023 年Teta 集团销售额6 亿欧元，约合人民币46 亿元，调整后EBITDA 利润率7%。市场担忧美国滥施关税导致Q2 开始海外增长不及预期，我们认为美的去年港股IPO 坚定国际化布局决心，先后收购的Arbonia/Teka 集团均在全球多地拥有海外工厂，此外美的在巴西、埃及等海外拥有23 个生产基地，同时东南亚生产基地90 天关税豁免期足以覆盖美国市场需求。

维持“强烈推荐”投资评级。继2025 年3 月公告的50-100 亿元回购方案和每10 股派35 元分红方案后，2025 年4 月追加15-30 亿元回购方案。此外，公司发布H股股份奖励计划，进一步构建核心骨干的自驱力和创造力。

我们预计美的集团2025-2027 年归母净利润430/466/504 亿元，同比增长12%/8%/8%，对应PE 估值14/13/12 倍，维持“强烈推荐”投资评级。