海天味业(603288)：短期经营稳健 长期竞争力巩固

经典品类迭代升级与新品快速渗透为业绩增长提供抓手。经典品类方面，公司将持续巩固酱油、蚝油、调味酱等核心业务优势，通过产品迭代升级保持稳健增长，布局有机、薄盐、无麸质等健康营养赛道。新品类方面，新型产品（如料酒、醋、复合调味品）在2024/1Q25 收入同比增速分别为+16.8%/+20.8%，未来仍有较大发展空间，高增速维持性较强。公司将积极发展新品类产品，从粗放式发展转向精细化运营，从单一品类延伸到全品类覆盖。

供应链柔性变革与销售网络强化下沉提升长期竞争力。供应链方面，公司推进供应链转型变革，打造柔性供应链体系以适配渠道和需求多元化，随着公司对定制化需求响应能力的提升以及成本管控能力加强，规模效应与高周转率有事有望助力公司获得更多市场份额。公司基于强大的渠道网络和丰富的产品矩阵，持续挖掘下沉市场潜力。随着品类拓展和渠道下沉。此外，2024 年公司线上渠道实现营收12.4 亿元，同比增长39.8%，表现显著优于公司整体表现。线上渠道的快速增长助力公司更立体的销售网络搭建，持续扩大公司的渠道竞争力。

成本优势有望延续，销售费用或将增长。成本方面1Q25 大豆期货/白糖期货/玻璃期货/PET 切片现货分别同比-12.6%/-7.2%/-24%/-13.4%，考虑到酱油产品酿造周期为1-2 个季度，预计公司成本红利有望延续。销售方面，公司将在新品营销方面发力，销售费率或有所提升。此外，餐饮端与C 端销售费用占比较往年或有所调整，预计餐饮端销售费用率有所降低，C 端销售费用率有所提高。

港股上市为国际化战略奠定基础。公司有序推进海外布局，中长期公司业绩有望受益于消费基础良好、调味品需求旺盛的海外市场。在拓展节奏上，公司延续此前风格，稳扎稳打，实施本地化经营战略，稳步探索、开发差异化核心单品、精准把握海外市场增长机会。

盈利预测与投资建议：我们预计2025/2026/2027 年公司收入为297/328/363 亿元（ 25 年原预测为313.8 亿元） ， 同比+10%/+11%/+11%；归母净利润预期为70/78/86 亿元（25 年原预测为75.9 亿元），同比+11%/+11%/+11%，目前股价对应PE分别为36X/32X/29X。根据公司在生产规模优势、渠道掌控优势，以及股东结构，给予公司40XPE，对应目标价50.40 元（原为42.8 元，2024 年 35X PE ，+18%），维持“优于大市”评级。