万和电气(002543)：热水器龙头再起航 管理改善控费效果明显

推荐逻辑：1）行 业承压，公司积极拓展。公司2024内外销分别实现营收45.3亿元/26.6 亿元，分别同比+10.2%/+41.4%。在行业整体承压的大背景下，公司各品类均实现快速增长，内销实现双位数增长，增速远超行业平均；外销方面客户补库存周期叠加公司大力拓展新客户及新品类，外销业务成长迅速；2）股权激励绑定利益。公司通过引入职业经理人叠加股权激励绑定利益，有效调动核心管理人员积极性，预计未来将在供应链降本方面加大执行力度；3）加强海外产能建设，应对国际形势变化。公司加速推进泰国工厂的产能提升，实现提效降本；埃及工厂于2025 年1月正式投入试产，重点辐射欧洲和非洲市场，进一步助力万和在国际市场的业务拓展。

内销表现超出行业平均，外销增速亮眼，盈利能力稳定。公司2024 年内外销分别实现营收45.3 亿元/26.6 亿元，分别同比+10.2%/+41.4%。在行业整体承压的大背景下，公司各品类均实现快速增长，内销实现双位数增长，增速远超行业平均；外销方面客户补库存周期叠加公司大力拓展新客户及新品类，外销业务成长迅速。从各板块来看，公司毛利率下降更多是由于海外业务快速增长导致的结构性变化。费用率方面，2024 年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为10.3%/3.1%/-0.9%/3.9%，分别同比-2.2pp/-0.2pp/-0.6pp/+0.2pp，我们推测期间费用率的主因也是业务结构变化，各项费用较低的海外业务占比上升，导致综合费用率下行。综合来看，公司净利率为9%，同比-0.4PP，基本维持稳定。

股权激励绑定利益。公司于2024 年10 月8日发布广东万和新电气股份有限公司2024 年员工持股计划，资金总额2513.9 万，覆盖总裁赖育文、财务总监谢瑜华、监事及供应链中心总监王如成等31 名核心管理人员，旨在调动并机激励员工的积极性和创造性。我们认为，公司通过引入职业经理人叠加股权激励绑定利益，有效调动核心管理人员积极性，预计未来将在供应链降本方面加大执行力度。本次员工持股计划考核年度为2024 年-2026 年三个会计年度，营收考核目标分别为不低于67.14 亿元/73.86 亿元/81.24 亿元，扣非净利润考核目标分别为不低于6.36 亿元/6.67 亿元/7.01 亿元。

加强海外产能建设，应对国际形势变化。基于国际化经营战略和全球布局的落地实施，公司整合订单与产能需求，打造泰国、埃及两大生产基地，以分散供应链风险。报告期内，泰国工厂一期工程已正式进入批量生产阶段，二期计划于2025 年4 月开始试产，公司加速推进泰国工厂的产能提升，进一步实现提效降本，确保订单能够保质保量如期交付；埃及工厂于2025 年1月正式投入试产，重点辐射欧洲和非洲市场，进一步助力万和在国际市场的业务拓展。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2025-2027 年EPS 分别为1.00 元、1.11元、1.22 元，对应PE 分别为12、10、9倍，首次覆盖，给予“持有”评级。