国茂股份(603915)：国内通用减速机龙头 国产替代与高端并购助力成长

　　核心要点：

国内通用减速机龙头，产品应用与销售网络构成核心竞争力国茂股份在国内通用减速机行业中占据领先地位，提供众多系列的减速机产品，据2024 年公司年报消息，2024 年，公司生产出的产品型号约12 万种。覆盖多种应用场景，能满足不同客户的多样化需求，增强客户粘性，是行业内产品线最丰富的企业之一。

与国内竞争对手相比，国茂股份在盈利能力和运营效率方面具有显著优势；与国际领先企业相比，国茂股份以高性价比和强大的营销网络作为其竞争优势，有望进一步推动国产减速机的替代；公司通过直销和经销相结合的销售策略，建立了广泛的销售网络，形成了强大的市场壁垒。

增长逻辑：国产替代与外延式并购拓展高端市场早期国内减速机企业多集中在中低端市场，主要依赖价格战竞争，随着下游企业对减速机要求的提升，环保政策趋严加速小企业出清，行业集中度提升。国茂股份等国内龙头的产品性能与外资差距逐步缩小，国产化替代趋势明显。新一轮的设备更新和消费品以旧换新政策对减速机行业是一大利好，随着库存周期的上升，政策的推出将刺激需求增长，进而提升减速机的销售量。

据公司2020 年年报消息，2020 年10 月，公司通过收购莱克斯诺，以全新的“GNORD”品牌开拓减速机高端市场进一步将产品线拓展至高端领域，在同一赛道与外资品牌竞争。据公司2023 年年报消息，公司于2024年收购摩多利智能传动65%股权，快速切入高端精密行星领域，通过本次收购则可补全精密行星减速机产品线，进一步丰富了产品矩阵和下游应用，同时也打开了新的成长空间。

    　　市场空间广阔，减速机行业持续增长

减速机是工业动力传动的重要基础部件之一，广泛应用于起重运输、电力、航空等国民经济各大行业。据观研报告网消息，2022 年中国减速机行业市场规模达到1321 亿元，预计到2026 年，我国减速机行业市场规模有望达1605 亿元，显示出市场的较大潜力和持续增长的趋势。

    　　投资建议

当前制造业下游回暖叠加设备更新等利好政策频发，利好减速机行业整体发展。公司作为减速机行业龙头，具有产品种类丰富以及销售网络强等优点，同时公司积极并购丰富产品矩阵和下游应用，打开新的成长空间，有望获得超越行业的成长速度。我们预计公司2025 年-2027 年收入分别为27.50/30.54/35.09 亿元，EPS 分别为0.49、0.58、0.73 元/股，2025 年6 月18 日收盘价对应PE 分别为29.36/25.03/19.70x。在可比公司中处于较低位置，结合可比公司的平均估值水平，基于行业格局、成长速度等因素，我们看好公司未来的成长性，在估值上存在提升空间，综上，我们维持公司“增持”评级。

    　　风险提示

    　　（1）宏观经济后续如果呈现下滑趋势，可能会导致市场需求减弱，消费者购买力下降，进而对企业的产品销售和利润空间产生负面影响。

（2）后续如果原材料价格大幅上涨，会直接增加企业的生产成本，进而压缩企业利润空间。若2025 年齿轮减速机的营业成本较原假设上升1pct，则归母净利润将减少0.14 亿元（较预测值下降4.33%）。

（3）如果经销商管理不善，可能出现窜货、销售不力、违反合作协议等现象，这会扰乱市场、影响品牌，还使企业失去终端掌控力，最终不利产品推广和销售业绩。