药明康德(603259)：核心管线厚积薄发 一体化CRDMO龙头砥砺奋进再起航

　　小分子D&M 业务：项目管线持续扩张，相关业务稳健发展

公司凭借着自身丰富的客户资源和项目管线储备，以及稳定的大规模生产能力，驱动小分子D&M 业务的稳步发展。其中，项目管线方面，公司D&M 管线总数从2021 年的1666 个稳步增长至2025Q1 的3393个，商业化项目从2021 年的42 个稳步增长至2025Q1 的75 个；产能建设方面，2024 年泰兴原料药生产基地投入运营，常州和泰兴的产能持续稳步提升，预计2025 年末小分子原料药反应釜体积有望超4000kL。此外，美国米德尔顿基地、新加坡研发和生产基地持续推进建设，预计分别于2026 年末和2027 年逐步投入运营。

TIDES 业务：受益于多肽行业高景气，相关业务有望高增长

GLP-1 重磅药物销售有望快速放量，有望持续推动肽类CDMO 需求提升。其中，替尔泊肽销售从2022 年的4.83 亿美元快速增长至2024年的164.66 亿美元，CAGR 高达484%。公司凭借着自身丰富的客户资源和稳定的大规模生产能力，积极承接多肽等相关业务订单，驱动TIDES 业务持续快速增长。其中，在手订单方面，截止2024 年末，TIDES 在手订单同比增长103.9%；生产能力方面，公司多肽固相合成反应釜总体积从2023 年的3.2 万升快速提升至2025 年底的10 万升。

    　　测试业务：SMO 等业务保持行业领先地位

测试业务主要分为实验室分析及测试服务、临床CRO 及SMO 两部分，经历多年的稳健发展，SMO 等业务已处于行业领先地位。目前公司已构建了规模领先的SMO 服务团队，为创新药上市持续赋能。其中，服务团队方面，截至2022 年末，其团队人员数量达4700 人，覆盖全国150 个城市的1000 多家医院；新药赋能方面，近十年累计赋能255个新产品获批上市，在内分泌、皮肤、肺癌、心血管内科、眼科、风湿免疫、神经系统、医美、罕见瘤种等领域持续保持显著优势。

生物学业务：着力构建新分子种类相关的生物学能力公司着力构建新分子种类相关的生物学能力，包括靶向蛋白降解、核酸类新分子、偶联类新分子、溶瘤病毒，载体平台、创新药递送系统等。目前核酸类新分子平台服务客户数和项目数持续增长， 截止到2024 年，已累计服务超过290 家客户，自2021 年以来成功交付超过1400 个项目。新分子种类相关生物学服务已逐步成为生物学板块增长的核心驱动力，新分子种类相关业务收入占生物学业务收入比例持续提升。

    　　投资建议：

我们预计公司2025 年-2027 年的归母净利润分别为137.35 亿元、138.72 亿元、162.10 亿元，分别同比增长45.3%、1.0%、16.9%。参照同为A 股上市公司的凯莱英、康龙化成、九洲药业、普洛药业的估值均值，2025 年给予药明康德当期PE 20 倍，预计2025 年EPS 为4.78 元/股，对应6 个月目标价为95.60 元/股，给予买入-A 的投资评级。

    　　风险提示：新药研发失败风险；海外政策不确定性风险；CRDMO行业竞争加剧风险；订单增长不及预期风险；计算假设不及预期风险。