博瑞医药(688166)定增修订点评：锁定期延长至48个月 大股东定增彰显信心

事件：7 月19 日，公司公告《2024 年度向特定对象发行A 股股票预案（二次修订稿）》（下简称“修订稿”），本次修订稿无太大变化，依然由董事长袁建栋先生全额现金认购，募资目的仍为补充流动资金和偿还银行贷款。但锁定期由先前的36 个月变更为48 个月。

注射剂数据珠玉在前，口服同样具备BIC 潜力。根据2025 美国糖尿病协会年会上发布的数据， BGM0504 注射液在非2 型糖尿病的超重或肥胖受试者中，24 周15mg 剂量组经安慰剂调整后减重19.78%，数据惊艳，为现有GLP-1/GIP 双靶点减重药物中疗效最佳的管线之一。公司BGM0504 片为口服剂型，分子与BGM0504 注射液相同，IND 申请获受理后，我们预期其有望在年内进入临床1 期。口服剂型相比注射液具备依从性优势，有望实现更高的渗透率。同时，口服双靶点多肽具有稀缺性，截至2025 年7 月全球暂无已上市口服双靶点多肽，在研管线仅恒瑞医药的HRS9531 片等。我们认为由于BGM0504 注射液已经显现优越疗效，相同分子的BGM0504 片同样具备成为BIC 的潜力。

参股奥礼生物，递送系统具备平台价值。口服多肽渗透率依然不高，且礼来并未开发替尔泊肽口服剂型，核心问题还是无法解决多肽口服生物利用度低的痛点。诺和诺德2020 年16 亿美金收购SNAC 技术，但司美口服剂型也仅能做到1%左右的生物利用度。博瑞的BGM0504 口服剂型已于日前获CDE 受理IND 申请，我们预计年内将获批进入临床阶段。

博瑞布局口服的底气主要来源于参股子公司奥礼生物，奥礼生物的Macoral 平台采用不同于SNAC 的甘氨酸二肽和柠檬酸，解决了当前司美格鲁肽在口服给药途径中通过肠道吸收所面临的稳定性低的问题，生物利用度大幅提高。另外，由于奥礼生物这一平台的存在，我们认为博瑞包括Amylin 联用BGM0504 在内的所有管线均有机会开发成口服。

    　　Amylin 潜力巨大且竞争格局良好，公司管线具备潜在联用可能性。

    　　BGM1812 为一种长效胰淀素（amylin）类似物，目前处于临床前阶段。

截至2025 年7 月，公司BGM1812 处在临床前阶段。根据医药魔方数据，Amylin 在研管线同样稀缺，国内仅博瑞医药与九源基因处在临床前阶段。BGM1812 能够联用公司现有的BGM0504，参考cagrisema，有望实现更佳的疗效和公司产品内部的协同。

盈利预测与投资评级：我们维持原有预测，预计公司2025-2027 年归母净利润为2.6/3.0/4.3 亿元；对应当前市值P/E 估值139/120/84X；考虑到BGM0504 注射液已处在3 期临床、BGM0504 片剂和BGM1812 注射液即将进入临床阶段，这部分估值尚未完全打入，维持“买入”评级。