九号公司(689009)：归母净利润同比+108%超市场预期 电动两轮车延续高增趋势

　　投资要点

    　　事件：2025 年8 月2 日，公司发布2025 年半年度报告。

归母净利润同比+108%超市场预期，电动两轮车延续高增趋势2025H1 公司实现营业收入117.4 亿元，同比+76.1%，归母净利润12.4 亿元，同比+108.5%，业绩超市场预期；2025Q2 公司实现营业收入66.2 亿元，同比+61.5%，实现归母净利润7.9 亿元，同比+70.8%。分国内外来看，2025 上半年公司国内收入73.2 亿元，同比+89.5%。受益于新国标推行及以旧换新政策，25H1 公司电动两轮车销量达239万辆，同比+99%，核心业务大幅增长；海外收入44.2 亿元，同比+57.7%，欧洲市场贡献了主要海外收入，割草机器人与全地形车在海外销量营收增长强劲。分产品看，①电动两轮车业务2025H1 实现收入68.2 亿元，同比+101.7%，高增趋势延续。②电动滑板车与电动平衡车2025 上半年实现收入21.8 亿元，同比+37.2%。③全地形车2025 上半年实现收入5.4 亿元，同比+6.2%。公司依托Segway 品牌旗下三条产品线，覆盖多场景复杂需求。④配件收入2025 上半年实现收入7.7 亿元，同比+26.8%。

    　　盈利能力持续优化，降本增效成绩斐然

2025 上半年公司销售毛利率为30.4%，同比-0.06pct，销售净利率为10.7%，同比+1.7pct，规模效应释放盈利能力持续提升。分国内外来看，2025 上半年公司国内毛利率25.4%，同比+0.6pct；海外毛利率38.7%，同比+0.4pct。费用端来看，2024 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.6%/5.5%/4.5%/-2.7%，同比-2.0/-0.1/-0.8/-1.7pct。

规模效应下公司议价能力和效率提升，工厂制造费用、采购成本降低。当下主营业务电动两轮车毛利率依托品类中部分热门型号上升较快。此外，随着公司高附加值的服务机器人、全地形车业务的持续增长，我们预计公司毛利率有望进一步提升。

两轮车产品&渠道共振带动业绩高增，新业务实现盈利未来可期（1）电动两轮车：2024 年起国内旧换新政策大幅展开，刺激电动两轮车替换需求，2025 年政策影响力持续。同时，在新国标驱动下，电动两轮车市场已进入强监管、高质量发展阶段。在行业大趋势下，品牌竞争逐渐从价格战转化为价值战，将持续推动电动两轮车产品向高端化、智能化方向发展。公司产品定位中高端，智能化水平行业领先，随着公司品牌势能的逐步扩张，门店数量和效能同时提升，有望迎来产品&渠道共振，带动业绩规模与盈利能力持续增长。

（2）新业务：①Navimow 智能割草机器人欧洲市场开拓顺利，2024 年成为全球首个拥有10 万家庭用户的无边界割草机器人品牌，市场领先地位明显，2025 年有望贡献业绩增量。②全地形车、E-bike 智能化融合顺利，欧美市场持续开拓下有望实现盈利。

盈利预测与投资评级：Q2 业绩再超预期，我们上调公司2025-2027 年归母净利润预测为20.23/25.98/32.85 亿元（原值为16.31/22.51/29.47 亿元），对应当前市值PE 分别为21/16/13x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新品推广不及预期，海外开拓不及预期，国际贸易摩擦等