云天化(600096)：一体化优势尽显 26H1业绩稳定向好

事件：公司发布2026 年半年度报告。26H1 公司实现营业总收入228.21 亿元，同比下滑8.92%；实现归母净利润29.34 亿元，同比增长6.14%。26 年公司中期分红方案为拟向全体股东每10 股派发现金红利2 元 （ 含税），预计派发现金红利3.65 亿元（ 含税）。分季度来看，公司26Q2 实现营业总收入108.40 亿元，同比下滑9.85%、环比下滑9.52%；实现归母净利润15.10 亿元，同比增长2.41%、环比增长5.96%。

26H1 业绩稳定向好，细分板块表现分化。报告期内，公司全产业链运营稳健、经营业绩稳定向好。营业收入同比小幅下滑，主要系公司聚焦主业，根据市场情况缩减商贸业务规模所致。26H1 公司经营活动产生的现金流量净额为29.45 亿元， 同比缩减30.16%，一是上年同期期初应收款项规模较大、半年度收回现金较多；二是报告期内公司硫磺采购资金占用增加影响。26H1 公司销售毛利率、销售净利率分别为20.89%、13.73%，同比分别增长1.73、1.57个百分点。分行业来看，26H1 公司化肥、磷化工、新材料、工程材料行业毛利率分别为21.19%、38.32%、8.54%、25.26%，同比分别变化-7.15、8.05、6.19、-1.44 个百分点。

化肥板块中， 26H1 公司磷肥、复合肥、尿素销量分别同比变化-2.83%、25.77%、-5.75%；销售均价同比分别变化20.08%、5.76%、-0.97%；毛利率分别同比分别下滑9.90、4.79、1.60 个百分点。其中磷肥毛利率同比显著下滑，主要系关键原材料硫磺价格大幅上涨所致。26H1 公司硫磺不含税采购均价为3461 元/吨，同比增长88.51%。根据卓创资讯，同期国内主流市场固体硫磺含税均价约5899 元/吨。公司通过适量战略性储备、远期采购等手段有效将硫磺成本控制在合理水平，一定程度上抵御了部分硫磺价格大幅上涨所造成的成本冲击。

磷化工板块中，26H1 公司黄磷、饲料级磷酸氢钙销量分别同比变化-14.81%、2.14%；销售均价分别同比增长15.44%、24.15%，饲料级磷酸氢钙毛利率同比增长5.70 个百分点。26H1 黄磷价格同比上行，主要系受湿法磷酸成本大幅上涨影响，热法磷酸替代需求释放，带动黄磷需求增长、供需格局改善所致。

饲料级磷酸氢钙价格及毛利率同比上行，主要系报告期内部分原材料价格大幅上涨、行业库存偏低、市场供应阶段性偏紧等因素共同驱动。

新材料板块中，报告期内受下游动力电池、储能电池需求放量等因素影响，磷酸铁需求扩张、价格震荡上行，行业开工整体走高。公司26H1 磷酸铁产销量分别为5.15、5.04 万吨， 销售均价10707 元/吨，同比增长20.91%。

工程材料板块中，26H1 公司聚甲醛销量同比增长3.23%，销售均价同比下滑9.26%，毛利率同比下滑2.19 个百分点。聚甲醛均价及毛利率同比回落， 一是或与低端聚甲醛市场竞争加剧、行业供大于求相关；二是或与报告期内关键原材料甲醇均价上行相关。根据卓创资讯， 26H1 国内主流市场甲醇均价为2611 元/吨，同比增长15.07%。当前国内高端聚甲醛供应依然不足，高端聚甲醛和中低端聚甲醛维持一定价差。公司现有系列产品关键指标保持国内领先水平，并已完成汽车、电子行业主流客户认证，产品覆盖新能源汽车、精密电子电器、医用精密器械等高附加值中高端赛道。公司现拟投资建设10 万吨/年　　高端共聚甲醛树脂项目。待项目建成投产，将助力公司聚甲醛产业加速高端化发展、提升聚甲醛产品盈利能力，并促进国内高端聚甲醛实现进口替代。

投资建议：预计2026-2028 年公司归母净利润分别为51.83、55.90、58.17 亿元，同比分别变化0.51%、7.86%、4.05%； 对应PE 分别为10.39、9.63、9.26 倍。我们长期看好公司磷资源优势以及作为磷化工一体化龙头企业的竞争优势，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险；行业政策变动的风险等。