海康威视(002415)：高质量发展效果初显 盈利效率逐步改善

　　核心观点

2025 年上半年，公司实现营业收入418.18 亿元，同比增长1. 48%；实现归母净利润56.57 亿元，同比增长11.71%；实现扣非归母净利润54.89 亿元，同比增长4.69%。分业务看，公司境内主业营收178.21 亿元，同比下滑8.33%；创新业务营收117.66 亿元，同比增长13.92%。公司持续进行经营质量管控，积极拥抱大模型发展趋势， 我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为952.68/1035.60/1141.56 亿元，同比分别增长3.00%/8.70%/10. 23%，归母净利润为136.27/154.14/173.83 亿元， 同比分别增长13.78%/13.11%/12.77%，对应PE 20/18/16 倍，维持“买入”评级。

    　　事件

2025 年上半年，公司实现营业收入418.18 亿元，同比增长1. 48%；实现归母净利润56.57 亿元，同比增长11.71%；实现扣非归母净利润54.89 亿元，同比增长4.69%。2025 年第二季度，公司实现营业收入232.86 亿元，同比下降0.45%；实现归母净利润36. 19亿元，同比增长14.94%；实现扣非归母净利润35.63 亿元，同比增长2.29%。

    　　简评

利润稳健增长，现金流及应收账款显著改善，彰显高质量发展成效。2025 年上半年，公司实现营业收入418.18 亿元，同比增长1.48%；实现归母净利润56.57 亿元，同比增长11.71%； 实现扣非归母净利润54.89 亿元，同比增长4.69%。其中归母净利润增速较快系2024 上半年受一次性股权激励支付费用影响基数较低。

费用侧，公司2025 上半年销售/管理/研发/财务费用率分别为13.65%/3.31%/13.56%/-1.77%， 同比分别变动0.15/-0.24/-0.27/ -1.16pct，整体管控效果良好。同时，公司经营活动产生的现金流量净额为53.43 亿元，占归母净利润比值94%，较同期流出1. 90亿元改善显著；应收账款及应收票据合计372.57 亿元，较去年末下降33.76 亿元，较一季度末下降4.32 亿元。

SMBG去库存进入尾声，主业毛利率显著回升，创新业务保持较快增长。2025 上半年，海康威视境内主业营收178.21 亿元，同比下滑8.33%，其中PBG 营收55.73 亿元，同比微降2.11%，EBG 营收74.62 亿元， 同比略降0.36%，相对保持平稳；SMBG 营收40.67 亿元，同比下降29.75%，主要系公司主动去库存，降低低毛利产品的销售，目前已接近尾声，预计下半年SMBG 业务收入同比仍保持下滑，但环比实现显著增长。境外主业方面，上半年营收122.31 亿元，同比增长6.90%，占公司业务比重约29%，叠加创新业务海外部分， 公司海外收入占比已达到36.89%，同比提高2.48pct。创新业务上半年营收117.66 亿元，同比增长13.92%，其中受益于国内3C 产业和新能源汽车、锂电池等行业的拉动，海康机器人、海康汽车电子的收入和净利润均实现较快增长。此外，公司上半年毛利率45.19%，同比微增0.35pct，但主业产品及服务受益于公司去库存动作提高2.19pct。

积极拥抱AI 大模型落地，2025 年全年预期较上半年表现更乐观。海康威视长期投入AI 技术研发，大部分的产品线都已结合AI 技术推出了AI 产品，为千行百业提供了众多系列的AI 硬件产品。而自2023 年发布观澜大模型以来，海康同样积极探索大模型的应用落地，截至2025 上半年已推出数百款大模型产品，有望打开新一轮增长空间。受益于对经营质量的持续管控，以及AI 发展趋势，公司在中期业绩交流会上对2025 全年业绩提出了积极展望：1）全年归母净利润实现10%以上增长，下半年扣非净利润增速高于上半年，业绩逐季上行；2）全年的经营费用同比大致持平；3）继续严控应收款，预计2025 年下半年的收入保持同比正增长。

投资建议：随着公司对业务高质量管控，持续探索AI 产品应用，叠加创新业务及海外市场保持增长，预计公司业绩将继续向好， 2025-2027 年营业收入分别为952.68/1035.60/1141.56 亿元， 同比分别增长3.00%/8.70%/10.23%，归母净利润为136.27/154.14/173.83 亿元，同比分别增长13.78%/13.11%/12.77%，对应PE20/18/16 倍，维持“买入”评级。

    　　风险分析

（1）地缘政治环境风险：全球地缘政治不确定性增大，局部冲突持续。制裁与市场准入限制加剧，贸易保护主义、高关税政策和地缘政治冲突升级可能进一步压缩海外市场空间；（2）汇率波动风险：公司海外业务以美元等外币结算，汇率短期大幅波动可能导致汇兑损失，新兴市场货币贬值则挤压产品毛利，尽管采取对冲工具，长期汇率不确定性仍对盈利稳定性构成挑战；（3）全球经济下行风险：主要经济体增速放缓，若出现全球衰退，企业及政府客户IT 预算收缩，将直接抑制安防与数智化解决方案需求。同时，美国关税等贸易保护主义抬头加剧市场拓展成本，增加坏账风险；（4）技术更新换代风险：AI、大数据等技术迭代迅猛，行业技术周期缩短至18 个月。AI 大模型、多模态感知等技术投入进入关键期，若商业化不及预期，将导致资源浪费。面对激烈竞争，若不能紧跟前沿技术（如大模型、边缘计算）并推动创新，可能因产品滞后失去市场份额， 叠加合规成本上升，未来发展不确定性加大。