中煤能源(601898)：低估值央企背景龙头煤企 资源久期长+资产结构优化共同催化

　　本篇报告解决了以下核心问题：1、对于公司的煤炭/煤化工/煤矿装备业务进行量、价、本、利详细分析，揭示公司业务亮点；2、基于财务状况分析公司潜在分红能力。

公司概况：国资央企背景，产业链协同发展，分红能力有望向高分红公司靠拢：公司是中煤集团控股的央企背景龙头煤企，实控人为国资委（截至2025年4月持股比例为58.41%）。业务布局覆盖煤炭采选与转化，2024年煤炭/煤焦化/煤矿装备制造业务毛利分别为393.83/30.49/18.26亿元，分别占比83.58%/6.47%/3.88%。产业链协同发展+高长协比例之下公司业绩展现强韧性，2024年市场煤价下行背景下归母净利润仅微降1.08%至193.23亿元。分红方面，债务优化+现金充沛+预计资本支出下降之下公司分红能力有望向高分红公司靠拢，2024年公司首次进行中期分红，全年股利支付率为32.87%。

煤炭业务：资源久期长+长协比例高+成本管控佳，吨煤净利润位列动力煤企业前列：公司拥有丰富的煤炭资源，2024年资源量与可采储量分别为265.20/138.21亿吨，分别位于动力煤企业的第三名与第二名，可开采年限70-80年，矿井主要集中在晋陕蒙等资源富集省区。煤炭核定产能为1.66亿吨且未来仍有增量，里必（400万吨）&苇子沟（240万吨）两个在建煤矿预计2026年投产，将逐步增厚企业利润。公司以高长协比例+产业链协同发展抵御市场煤价下行，2022-2024年吨煤售价累计降幅小于市场煤以及大部分动力煤企业，叠加公司吨煤成本在2000万吨/年大海则煤矿逐渐释放产能以及东露天&王家岭产能核增的摊薄作用下逆势下行，2024年公司煤炭业务毛利为396.28亿元，其中自产煤毛利为385.29亿元、吨煤毛利为280元/吨，以152元/吨的吨煤税后净利润位列动力煤企业第二。我们预计2025年公司煤炭业务毛利将为337.13亿元。

煤化工业务：多元化布局+成本优化（自给率稳定+原料煤价下行）支撑毛利率稳健：公司煤化工产品覆盖聚烯烃、甲醇、尿素和硝铵四大类，截至2024年控股项目核定在产产能为160万吨甲醇、120万吨聚烯烃、58万吨硝铵、175万吨尿素，并有两个控股在建项目正在加快建设，未来仍有增量。2022-2024年煤炭自给率维持在9%附近，叠加原料煤价下行，2024年公司聚乙烯/聚丙烯/尿素/甲醇/硝铵吨成本分别同比-1.6%/-2.7%/+2.3%/-5.8%/-11.0%至6259/6216/1656/1779/1315元/吨，未来随苇子沟&里必煤矿投产，预计煤炭自给率有望再提升从而进一步拉低煤化工产品吨成本。2024年公司煤化工业务毛利为31.12亿元，近两年毛利率保持15%+。我们预计2025年煤化工分部毛利为29.94亿元。

煤矿装备业务：同口径下煤机产值保持增长，近五年毛利率稳定在17%-18%区间内：公司煤矿装备业务主要产品包括主要输送类&主要支护类产品，2024年完成煤机产值103.5亿元（同口径下同比增加6.4亿元、增长6.6%），累计签订合同额同比增长2.0%，其中新签国际化订单同比增长。2024年公司煤矿装备业务毛利为19.46亿元，近五年毛利率围绕17.5%水平上下小幅波动，2024年同比微降0.4pct至17.5%。我们预计2025年煤矿装备业务毛利为18.49亿元。

电力业务：煤电联营为基，新能源提速增效：公司贯彻煤电联营&煤电与新能源联营“两个联营”发展模式，2024年公司旗下安太堡2×350MW低热值煤发电项目建成投产并网发电，目前在运合计核定装机规模为4520MW，在建项目乌审旗2×660MW煤电一体化项目目前已基本完成地下工程。未来公司加大资本投入以抢抓“两个联营”战略机遇，2025年煤电与新能源计划资本支出分别同比提升22.79%/48.67%至13.9/26.91亿元。

投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为1688.80/1765.91/1846.27亿元，归母净利润分别为162.11/175.57/189.54亿元，同比-16.10%/+8.30%/+7.96%；EPS分别为1.22/1.32/1.43元，对应当前股价PE为10.09/9.32/8.63倍。公司长协比例高利于平抑价格波动，煤化电产业链协同发展下业绩稳定性强，分红能力近五年维持30%+且具有向高分红企业靠拢趋势，同时未来公司里必煤矿以及苇子沟煤矿投产，煤化工业务陆续放量，业绩仍有增长空间，且当前估值偏低，综合看公司投资价值凸显，维持“买入”评级。

风险提示：1）煤炭价格波动超预期风险；2）煤炭进口影响风险；3）在建项目投产不及预期风险；4）可再生能源持续替代风险；5）环保监管超预期风险。