顺丰控股(002352)：无人物流元年 快递龙头加速启航

　　顺丰控股：全球领先的快递物流服务商

①短期看，在产能复用降本增效的持续推进下，全业务线条的成本竞争力提升，高溢价的时效件业务贡献持续增长的现金流，激活经营强化了打造下沉电商件产品的能力。②中期看，行业及顺丰自身的资本开支高峰已过，2024 年顺丰常规分红的比例已提升至40%，显著提升股东回报。③长期看，工程师红利带来的无人物流设备及系统应用将显著降低物流成本，顺丰可以依仗品牌和规模优势将智慧物流落地。

时效件：在场景和客户两个维度的渗透率仍在提升。速运快递业务是顺丰第一成长曲线，速运大网中的时效件业务是公司差异化竞争及盈利的基石，2024 年收入贡献1,222 亿元，占公司营收的43.0%。消费相关及工业制造相关的品类寄递成为时效件增长主要驱动力，随着高端电商件产品渗透及终端顺丰小哥的散退件揽收能力提升，时效件有望维持高增长。国际业务：顺应电商与制造业出海的历史趋势。鄂州机场赋能下的国际业务为顺丰第二成长曲线，契合了国内电商消费出海和制造业升级出海的历史进程。跨境门到门能力的提升需要干线航网+末端落地，顺丰航空机队和布局嘉里物流增强核心竞争力。2024 年全货机国际航班超过9,100 架次，同比+19%，形成以鄂州货运枢纽为核心连通欧美、深圳枢纽为辅助连通东南亚及日韩的全球航网布局。

成本控制提升盈利，无人物流运营能力建设润物细无声自2021 年来随着公司四网融通和降本增效，年度成本节降分别为6/8/11/13 亿元。向前看，运营端模式变革蕴含更大降本空间，分拣前置+无人配送，同时公司最直接受益于无人物流硬件产品价格下降，有望作为最具规模效应的无人物流运营商享受科技迭代的红利期。

投资建议

我们认为顺丰在时效包裹领域的领先依然稳固，国际业务具备先发优势，快运、同城等新兴业务分别在22/23 年跨过盈亏平衡且快速增长，整体看公司产品线布局完备，具备较好成长性。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为121.1、144.3、165.9 亿元，同比增速分别为19.0%、19.2%、15.0%，未来两年归母净利润复合增速19.1%，2026 年PEG 为0.85，小于可比公司均值。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济不及预期、电商件及散件拓展不及预期、行业竞争加剧、成本管控不及预期、无人物流技术发展不及预期、燃油成本上升风险