海泰新光(688677)：去库影响减弱 期待二季度业绩修复

　　客户去库影响减弱，25 年以来恢复增长。2024 年公司实现营业收入4.43 亿元，同比减少5.90%，归属于母公司所有者的净利润为1.35 亿元，同比减少7.11%。

受大客户拿货节奏放缓影响，24 年短期营收和利润呈现下降。2025 年以来，随客户库存降低、去库影响减弱，发货显著增长，25Q1 收入同比增长24.9%，环比增长18.3%。随客户需求恢复，公司业务收入有望实现进一步增长。大客户新一代内窥镜系统销售持续增长，去库影响逐步削弱，我们预计公司发货水平回归到正常节奏后有望持续推动业绩增长。

内窥镜整机商业化加速，积极配套开发外延产品。公司第二代4K 内窥镜系统在2024 年开始量产销售，国内市场取得加速增长，市场反馈良好。内窥镜方面，公司对全套产品（摄像、光源、多种镜体）进行持续开发，同时积极配套开发旋切、电切、器械等外延产品，为客户提供全面产品和服务，不断提升产品矩阵，增强市场竞争力。

研发投入强劲，产品线布局全面。公司24 年研发投入0.54 亿元，占营业收入的12.23%，展示了强大的技术创新能力和市场竞争力。在医用内窥镜方面：（1）公司配套美国客户新一代内窥镜系统在2023 年9 月正式上市，实现平稳上量；（2）公司为美国市场开发的新型4mm 宫腔镜实现量产上市，2.9mm 膀胱镜和3mm 小儿腹腔镜以及开放手术外视镜已经产品定型，很快会量产上市；（3）公司关节镜、三维腹腔内窥镜、胸腔内窥镜正式在国内市场上市销售；（4）公司针对国内市场的全系列腹腔镜，包括白光、荧光、除雾、3D 荧光、标准长度、加长型、超细型等几十种规格的腹腔镜完成产品注册并在国内上市；（5）公司针对泌尿科、妇科以及头颈外科开发的宫腔镜、膀胱镜、鼻窦镜等内窥镜产品完成注册并在国内市场上市；（6）公司第二代内窥镜摄像系统在今年实现量产并在国内市场上市。

盈利预测、估值与评级：考虑到客户去库影响、费用投入等因素，我们下调公司25~26 年归母净利润预测分别为1.85/2.22 亿元（前值为2.55/3.33 亿元，较前次预测下调27.5/33.3%），新增27 年归母净利润预测为2.68 亿元，现价对应PE 分别为30/25/21 倍。公司大客户新产品销售持续增长，公司整机业务有望贡献增量，维持“买入”评级。