燕京啤酒(000729)：2025年上半年大单品U8延续高增速 盈利能力显著提升

燕京啤酒公布2025 年半年度业绩：1H25 实现营业总收入85.6 亿元，同比+6.4%；实现归母净利润11.0 亿元，同比+45.4%；实现扣非归母净利润10.4亿元，同比+39.9%。扣非归母净利润超此前业绩预告上限。

啤酒业务：2Q25 量减价增，大单品燕京U8 持续带动产品结构升级。1H25啤酒业务收入同比+6.9%，其中销量同比+2.0%，啤酒吨价同比+4.8%，主要系燕京U8 放量并拉动产品结构快速提升所致，预计1H25 燕京U8 销量占比提升至20%以上（2024 年末占比为17.4%）。单季度看，2Q25 销量同比-1.0%，主要系需求走弱、禁止违规吃喝相关条例短期影响餐饮渠道销量所致；2Q25千升酒收入同比+7.2%，与1Q25 千升酒收入增速（同比+0.2%）有较大反差，主要系货折确认节奏扰动。1H25 啤酒业务毛利率同比+1.0pt 至45.7%。

其他业务：茶饮料、矿泉水初现放量迹象，毛利率大幅提升。1H25 其他业务收入同比+0.7%，其中茶饮料/天然水收入同比+98.7%/+21.1%，主要系公司今年开始实施“啤酒+饮料”组合营销策略，今年3 月糖酒会期间，公司布展进行水饮产品招商。截至2025 年6 月末，茶饮料、矿泉水收入占比不高，分别为1.0%、0.1%，后续水饮类产品收入占比有望进一步提升。1H25毛利率43.6%，同比+14.7pt，毛利额增长近1 亿，预计主要系纳豆产品收入快速增长所致。

盈利表现：1H25 费用率稳步下行，盈利能力继续强化。1H25 啤酒业务、其他业务毛利率均同比提升，带动综合毛利率同比+2.1pt。1H25 销售费用率/管理费用率同比-0.5/-1.1pt，延续了下降趋势，受益于规模效益放大以及公司运营效率的持续提升。1H25 扣非归母净利率12.1%，同比+2.9pt。非经常性损益方面，1H25 土地收储带来资产处置收益7436 万，使得1H25 归母净利率提升幅度更大（同比+3.5pt 至12.9%）。

盈利预测与投资观点：目前燕京U8 大单品价盘稳定，在湖南、四川、山东等外围市场已有突破，预计继续贡献较高的销量增速以及持续的产品结构提升动力。此外，公司内部改革举措继续推进，费用率仍有进一步下行空间，预计利润高弹性将持续兑现。因公司改革动作执行力强、产品均价提升速度及利润率改善速度快于我们此前预期，我们小幅上调2025-2027 年盈利预测：预计2025-2027 年公司实现营业总收入155.9/165.7/175.6 亿元（前预测值155.8/165.0/173.9 亿元），同比+6.3%/+6.3%/+6.0%；实现归母净利润15.7/18.8/22.2 亿元（前预测值14.5/16.9/18.9 亿元），同比+48.8%/+19.6%/+18.0%；EPS 分别为0.56/0.67/0.79 元；当前股价对应PE分别为24/20/17 倍。燕京啤酒处于利润快速释放期、业绩成长性居啤酒行业前列，维持“优于大市”评级。