建发合诚(603909)：业绩保持高增长 推进产业并购寻求新增长点

　　核心观点

公司上半年实现营收33.9 亿元，同比增长7.7%，实现归母净利润0.5 亿元，同比增长32.3%，营收规模持续增加，因期间费用率下降和少数股东损益占比下降，业绩保持高增速，现金流改善明显。公司上半年新签合同额50.5 亿元，较上年同期增长48%，其中工程医院模式的检测管养修缮业务充分受益于城市更新推进，新签合同额达1.8 亿元，施工业务则受益于建发系积极扩张，公司也将业务延申至装修幕墙门窗等短周期业务。此外，公司积极寻求产业并购，立足工程向新材料、新工艺、新制造领域探索。

    　　事件

    　　公司发布2025 年半年报，上半年实现营收33.9 亿元，实现归母净利润0.5 亿元。

    　　简评

业绩快速增长，现金流改善明显。2025 年上半年公司实现营收33.9 亿元，同比增长7.7%，实现归母净利润0.5 亿元，同比增长32.3%，营收规模持续增加，业绩增速高于营收增速的原因在于：

1）净利率提升，费用率下降，尽管公司因施工占比提升毛利率下降至5.0%，但期间费用率下降0.3 个百分点至2.3%，净利率提升0.2 个百分点至1.6%；2）少数股东损益占比下降。上半年公司现金流改善明显，经营性现金流净额转为净流入0.5 亿元，加强回款管控后回款总额达30.5 亿元，较上年同期增长13.6%。

新签合同高速增长，充分受益于城市更新。公司上半年新签合同额50.5 亿元，较上年同期增长48%。设计检测咨询方面，集中设计、检测、管养、修缮等业务的“工程医院”模式新签合同1.8亿元，超过上年全年水平，与城市更新相关的新签合同额超过1亿元。施工业务方面公司上半年新签合同额45.9 亿元， 同比增长56%，主要得益于建发系拿地积极扩张。此外，公司在施工方面拓展了业务范围，与建发系协同向精装、幕墙门窗等短周期业务转型。

有序推进产业并购，境外拓展初具雏形。公司为寻求长期增长，正在围绕工程产业链调研产业标的，主要向新材料、新工艺、新制造领域探索，表明公司在工程主业外打造第二增长曲线的决心。在境外拓展方面，公司尝试“借船出海”，在泰国组建属地公司，已落地建发股份相关施工项目。

维持盈利预测和买入评级不变。我们预测2025-2027 年公司归母净利润分别为1.15/1.37/1.64 亿元，按当前股价计算2025-2027 年PE 分别为23.4/19.7/16.4 倍，维持买入评级不变。

    　　风险分析

1、房地产市场销售持续低迷风险。公司施工业务主要为承接建发系房地产施工项目，当前房地产行业仍处在向下调整阶段，若土地成交、商品房成交持续低迷，公司可承接的关联施工项目可能下滑，对公司业绩造成影响。

2、市场竞争加剧风险。2024 年全国建筑业新签订单同比下滑5.21%，未来几年建筑业整体市场规模收缩可能导致市场竞争加剧，建筑项目毛利率下降，可能对公司盈利能力产生负面影响。

3、应收账款与合同资产减值风险。当前公司回款情况相对行业较好，但随着公司施工业务规模扩大，积累应收账款增加，叠加房地产与土地市场成交低迷，业主资金可能存在压力，从而导致公司回款不及时。